中泰证券-飞科电器-603868-个护翘楚业绩波动，全年增长仍可期待-180425

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        投资要点  
        事件：公司披露  18  年一季度报告，公司一季度实现营业收入  8.85  亿元，同比下滑  5.9%，实现归母净利润  1.74  元，同比下滑  13%。
        电动剃须刀增长不及预期拖累整体收入。公司第一季度收入下滑  5.9%，分产品来看，电动剃须刀受到部分工厂供货不足导致部分型号产品缺货的影响收入下降，电吹风受益于产品和品牌力，其销量和价格均保持正增长。分品牌来看，博锐品牌有将近翻倍增长，由于基数较小对整体收入增长贡献有限。分渠道来看，公司一季度对线下批发渠道的经销商进行调整和优化，导致线下渠道收入下滑超过  10%，线上销售基本持平，也是受到部分产品缺货的影响。目前缺货的现象已经缓解，销售实现恢复性增长。以长期发展来看，针对工厂供货不足的问题，公司需要加大工厂自动化改造，均衡各个工厂之间的产能问题，提高效率，协调生产与销售终端之间的周转速度。
        受高毛利率产品销售下滑影响，整体毛利率略有下滑。公司一季度毛利率为37.9%，同比下滑  1.21pct，主要是原材料价格高位震荡对成本端造成压力，且  17Q1  原材料价格基数较低，边际影响将会逐季缓解。再者，剃须刀毛利率水平为  45%左右，高于公司平均水平，剃须刀收入下滑对毛利率影响较大。公司一季度销售费用率为  8.3%，同比提升  1.3%，主因是公司在  18  年体育大年加大广告投入和促销力度，管理费用率  3.7%，同比下降  0.2pct，基本保持稳定，综合作用下公司一季度净利率为  19.7%，同比下滑  1.6pct。公司非剃须刀品类占比持续扩大，其毛利率水平低于剃须刀，考虑到价格提升因素，我们认为公司未来毛利率保持稳中略升态势。
        一季度影响因素化解，对  18  年全年增长仍可期待。目前渠道调整已经初步完成，供应问题解决后缺货现象已经缓解，线上线下渠道恢复性增长，在各渠道和各产品均衡发展共同驱动下，考虑到生活电器等新品将要上市，外来海外重点市场布局在  18  年快速推进，海外市场发展有望加速，我们对  18  年收入保持双位数增长抱有信心。
        估值和评级：飞科作为个护翘楚，其精准定位的品牌形成壁垒，并通过产品升级和渠道渗透不断强化。多品牌多品类多地域提供多方面收入增长点，预计  18-20  年公司收入为  45.12  亿元、51.96  亿元、59.91  亿元，归母净利润为  9.63  亿元、11.17  亿元、13.20  亿元，EPS  为  2.21  元、2.57  元、3.03元。维持“增持”评级。
        风险提示：新品推出或不及预期；行业竞争或加剧；渠道拓展或不及预期。