安信证券-百洋股份-002696-火星时代内生增长稳健，关注公司外延布局-180426

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        事件：
        公司于2018  年4  月25  日披露年报，2017  年公司实现营收、归母净利润23.94  亿元、1.13  亿元，分别同比增长15.74%、91.04%，EPS  0.61  元。每10  股拟派发3.50  元（含税），转增7股。
        点评：
        ■饲料业务稳定增长，参股环保公司业绩弹性高。（1）公司传统主业包括饲料及饲料原料以及水产食品加工两部分。其中饲料业务受益于下游需求增长以及公司产能持续扩张，实现营收稳定增长，报告期内实现营收11.71  亿元，同比增长13.69%，毛利率14.20%，同比提高0.95个百分点。水产加工业务受累于出口疲软，营收、毛利率均下滑，报告期内实现营收8.13  亿元，同比减少13.88%，毛利率6.04%，同比下降3.15  个百分点，对公司业绩贡献有限。（2）公司于2015  年参与发起成立鸿生源股份，目前持股49%，其主营业务为固废处理、污水处理等，业务主要集中于西南地区，成立以来业绩高速增长，2016  年仅实现微利，2017  即为公司贡献投资收益1535.32  万元。2018  年鸿生源订单情况良好，预计仍有望实现高增长。
        ■火星时代并表，业绩内生增长进入满座率提升+新校区扩张双轮驱动阶段。报告期内火星时代新设济南、郑州两校区，目前合计在13  个城市拥有15  个校区，截至2017  年末共有座位数约1.75  万个（2016  年末为1.69  万个）。同时各校区满座率不断提升，2017  年平均满座率接近70%，新开的郑州、济南校区在较短时间内即实现了70%左右的满座率，经营效率良好。预计未来2  年内公司仍将保持产能扩大（校区增加、座位数增加）+产能利用率提升（满座率提高）的双轮驱动，学生数有望持续增长。报告期内火星时代实现扣非归母净利润8253.33万元，超过承诺数8000  万元，顺利完成首年对赌，合并至上市公司的营收为2.27  亿元，净利润5752.30  万元。
        ■以火星为起点扩大艺术教育布局。公司收购火星时代进军数字艺术培训领域，未来将以火星为中心继续扩大教育布局。据公告披露，2018年公司一方面将推进火星业务品类拓展，包括在线教育、青少年STEAM  教育、艺术留学、艺术游学等，另一方面公司将继续寻求外延，扩大教育板块体量，形成覆盖多年龄段、多个细分领域，具有内在协同性的艺术教育生态。
        ■投资建议：持续强调火星时代具备的双重优势——行业高景气度以及作为龙头的竞争护城河。校区有序扩张+满足率提升带来的招生规模扩大确保业绩增长有力。公司围绕火星深化布局艺术教育，实现产业链拓展及年龄段延伸，可进一步提升长期业绩弹性。维持2018  年净利润1.8  亿元的盈利预测，对应PE  26  倍，基于现有业务的内生增长并考虑新业务带来的估值弹性，我们维持2018  年35  倍目标PE，目标价27.35  元，“买入-A”评级。
        ■风险提示：传统业务下滑，火星时代扩张、招生不及预期。