安信证券-山西焦化-600740-业绩大增25倍，收购带动盈利改善-180425

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        ■事件：2018  年4  月25  日，公司发布一季度业绩报告称，报告期内，归属于母公司所有者的净利润为3.43  亿元，较上年同期增2543.53%；营业收入为18.02  亿元，较上年同期增49.29%。
        点评
        ■焦炭业务量价齐升：据公告，公司一季度销售焦炭72.95  万吨，比上年同期的58.99  万吨增加了13.96  万吨或23.27%，焦炭平均销售价格1659.83  元/吨，比上年同期的1396.25  元/吨上升了263.58  元/吨，增幅18.88%。焦炭业务理论盈利0.11  亿元，同比下降15.38%，我们认为业绩下降的主要原因是成本上升，据煤炭资源网，  一季度临汾主焦精煤价格较上年同时期上涨11.82%。
        ■确认投资收益1.67  亿元，主要由中煤华晋贡献：据公告，在2017  年1  月至2018  年2  月期间，中煤华晋实现归母净利润31.32  亿元，测算公司按照49%的股权享有该期间投资收益15.35  亿元（该部分理论应列入非经常性损益）。据中煤能源公告，2017  年中煤华晋创造归母净利润25.62  亿元,则理论归属于山西焦化的投资收益为12.56  亿元。测算得出一季度中煤华晋理论贡献投资收益4.46  亿元。
        ■中煤华晋将继续贡献可观投资收益：据公告，中煤华晋下属三座煤矿2015~2017H  产量分别为995  万吨、938  万吨、490  万吨。2017  年产量按100%产能利用率测算，即2017  年产量为1020  万吨。测算吨煤净利润为251.17  元/吨，对应2017  年全年焦煤均价1555  元/吨。而我们认为受益于煤炭本身供应偏紧，价格中枢将继续抬升，我们预计2018年京唐港主焦煤均价为1700  元/吨，秦皇岛港动力煤价格为680  元/吨，即中枢价较2017  年分别抬升145  元/吨、40  元/吨。而产地售价涨幅往往低于港口，因此假设公司连焦煤精煤与动力煤均价分别上涨100  元/吨与20  元/吨。假设保持1020  万吨原煤产量，精煤洗出率50%，仅考虑焦煤均价上涨100  元/吨，动力煤均价上涨20  元/吨，理论上2018年中煤华晋可创造净利润29.71  亿元。除去前两个月的净利润5.7  亿元，2018  年可贡献投资收益11.76  元。根据模型推演，山西焦化2018  年净利润28.21  亿元。
        ■投资建议：预计2018-2020  年公司归母净利为28.21/17.03/18.81  亿元，对应EPS  分别为1.97/1.19/131  元/股。考虑煤炭板块整体景气回升，收购获批，且公司目前估值处于低位，给予“买入-A”评级，  6  个月目标价12.90  元。
        ■风险提示：焦炭价格大幅下跌，焦煤价格上涨不及预期，市场对投资收益的认可低于预期。