中泰证券-开滦股份-600997-己二酸投产推动公司收入增加，公司1季度业绩改善明显-180426

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        投资要点
        公司披露2017  年报以及2018  年度一季报：2017  年，实现营业收入185.6  亿元（+58.3%），归属于上市公司股东净利润5.17  亿元（+19.7%），扣非后为5.26  亿元（+24.2%），折合EPS  为0.33  元/股，拟每股派发现金红利0.12  元（含税），分红比率36.9%。2018  年1  季度，公司实现营业收入48.5  亿元（+3.3%），归属于上市公司股东净利润2.55  亿元（+72.2%），折合EPS  为0.16  元/股。
        2017  年洗精煤产销量有所下滑，但板块利润大幅提升。2017  年，公司原煤产量810  万吨（+5.1%），实现煤矿满产，但受工作面变动等影响，精煤洗出率同比下降10  个pct  至34.2%，产/销量277/293  万吨，同比-18.9%/-8.5%。洗精煤销售均价1120  元/吨（+75%），单位成本783  元/吨（+81%），毛利率降至30.07%。根据我们的测算，煤炭板块贡献归母净利润4.1  亿元，同比增加109%，吨煤净利润50.2  元/吨（产量口径），同比增加98%。
        2017  年受环保限产影响焦炭产销量有所下滑，焦化板块利润减少较为明显。受唐山地区供暖季环保限产的影响，2017  年公司焦炭产/销量646/657  万吨，同比分别-12  和-11%。2017  年吨焦售价1760  元/吨（+77%），吨焦成本1628元/吨（+85%），焦炭毛利率同比下降4.5  个pct  至7.54%，根据我们的测算，焦化板块（包括焦炭和深加工产品）利润合计0.68  亿元（-79%），产能利用率的下滑导致焦化板块效益下降比较明显。
        2017  年己二酸项目投产带动深加工业务收入增加。2017  年，公司主要的深加工产品甲醇产/销量17.02/13.75  万吨，同比-18%/-33%，纯苯产/销量17.77/6.78  万吨，同比+3%/-17%，纯苯销售大幅下滑主要是由于其被自用生产己二酸导致的。2017  年1  月份开始投产的己二酸实现满产，产/销量15.1/15.03  万吨，产销率100%。2017  全年深加工业务收入合计61.0  亿元（+86%），营业成本60.8  亿元（+91.4%），毛利率0.4%，毛利贡献2283  万元，占公司总毛利的1.1%，收入和成本的大幅增加主要是由于己二酸项目投产转固所致。值得注意的是，中浩公司4  万吨聚甲醛项目已于2018  年1  月投产，不断丰富的产品线将提升公司煤化工产品的盈利能力。
        2017  年期间费用率下降明显。2017  年，公司销售费用2.55  亿元（+24%），主要是因为己二酸项目投产新增销售费用所致，管理费用4.73  亿元（-8%），财务费用3.55  亿元（+8%），主要因为己二酸项目投产新增财务费用所致，三项期间费用率5.8%，同比下降3  个pct，费用控制能力较为突出。
        2018  年1  季度毛利率提升与费用率下降推动公司业绩同比增加。2018  年1  季度，公司主要产品原煤产量203  万吨（+0.04%），洗精煤产量72.9  万吨（-8.5%），焦炭产销量165/155  万吨，同比-7.4%/-15.8%，己二酸产销量3.5/3.6  万吨，同比-4.4%/+1.4%；洗精煤售价（不含税）1148.4  元/吨（-3.9%），焦炭售价（不含税）1857  元/吨（+11.1%），己二酸售价（不含税）9984  元/吨（+3.0%）。报告期内，公司实现收入48.5  亿元（+3.3%），营业成本41.6  亿元（-0.9%），毛利率同比增加3.6pct  至14%，期间费用率同比下降0.4pct  至5.3%，毛利率提升与费用率下降推动公司业绩同比增加。
        盈利预测与估值：预计2018-2020  年公司实现归属于母公司股东净利润为6.44/7.83/8.11  亿元，折合EPS  分别是0.41、0.49、0.51  元/股，同比分别增加24.7%、21.6%、3.5%，继续给予公司“增持”评级。
        风险提示：宏观经济低迷；行政性去产能的不确定性；环保限产风险。