上海证券-富祥股份-300497-业绩基本符合预期，利润增速开始回暖-180426

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        公司动态事项    
        公司发布2018年一季度报告。    
        事项点评    
        业绩基本符合预期,利润增速开始回暖  
        公司2018年第一季度实现营业收入3.05亿元，同比增长32.26%，主要受益于公司2018年1-2月新签合同约为4亿元，相当于2017年营业收入的41.8%，相关品种的执行价格较2017年上浮10%至40%不等,考虑到新增订单在完成收入确认后分摊到全年,预计公司全年收入增速有望达到20%以上。我们认为：1）公司主导产品他唑巴坦系列2018年从已签约订单判断维持量价齐升的态势，2018Q1提价幅度达10%以上；2）舒巴坦系列逐步消除2017年负面影响，2018Q1需求、价格均有所回暖；3）培南系列公司主要产品从MAP（美罗培南母核）、BCK（亚胺培南母核）等医药中间体向下游美罗培南、亚胺培南等原料药粗品拓展，丰富公司产品线的同时提升毛利率水平。    
        公司2018年第一季度实现归母净利润6,178.82万元，同比增长21.75%，基本符合我们预期。公司2018年Q1销售毛利率为39.12%，同比下降1.55个百分点但环比上升2.46个百分点，我们预计，公司已逐步消化2017年主要原材料提价、调整产品结构等因素的影响，同时受益于主要产品提价，带动公司整体毛利率水平回升。    
        公司2018年第一季度期间费用率为13.72%，同比下降1.02个百分点，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.40%、9.61%、2.71%，同比分别上升0.17个百分点、下降2.19个百分点、上升1.00个百分点，我们认为，公司管理费用率同比下降的主要原因是股权激励费用同比大幅下降等因素。    
        外延式发展延伸产业链  
        公司2017年收购富祥（大连）70%股份并向其增资，将公司的生产基地拓展至5个，标志着公司正式试水制剂领域。公司积极推进正在申报产品的注册工作，2017年已完成了门冬氨酸鸟氨酸注射剂发补研究工作，报送CDE；正在进行二甲双胍缓释片（II）的药学再评价研究，预计今年下半年进行生物等效性研究；阿加曲班注射液正在进行发补研究。    
        公司2017年参与设立富祥物明产业并购基金，该并购基金于2017年12月完成了对海阔生物部分股权的收购。海阔生物主要从事用发酵工艺生产高品质原料药，其主要产品林可霉素和万古霉素，弥补了公司只有化学合成生产原料药的短板。    
        我们认为，公司以化学合成酶抑制剂与碳青霉烯系列品种为主，通过参与并购基金、外延收购等方式逐步开展无菌原料药、制剂技术的研发，有望形成具有覆盖产业链相对完整的抗菌药物产品梯队，丰富公司产品品类的同时有望提高公司整体的毛利率水平。    
        风险提示    
        原材料价格上升导致毛利率水平下降风险；产业链整合不及预期风险；在研产品研发、申报、上市进度不及预期；他唑巴坦提价不及预期；股东减持风险；环保及生产安全风险；汇兑风险等  
        投资建议    
        未来六个月内，维持"增持"评级  
        预计公司18、19年EPS至1.95、2.44元，以4月24日收盘价45.58元计算，动态PE分别为23.43倍和18.71倍。同类型可比上市公司18年市盈率中位值为23.83倍，公司市盈率与行业平均水平基本持平。我们认为：1）公司主导产品基本消化2017年原材料提价、需求端放缓等因素的影响,同时2018Q1主导产品的价格、新增订单均有所回暖，带动公司整体的毛利率水平、业绩增速开始回升；2）公司通过收购大连泛谷、参与并购基金等方式,产业链布局延伸至制剂领域,同时开展无菌原料药等方面的研发,与公司主业发挥协同效应,有望形成具有覆盖产业链相对完整的抗菌药物产品梯队，丰富公司产品品类的同时有望提高公司整体的毛利率水平。我们看好公司未来的发展，维持"增持"评级。