信达证券-安迪苏-600299-产品销量继续高速增长，一季度业绩表现强劲-180426

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        事件：
        公司发布2018  年一季报。2018  年一季度，公司实现营业收入30.14  亿元，同比增加22%，实现归属于上市公司股东的净利润3.52  亿元，同比增加11%，实现扣非后净利润3.47  亿元，同比增加11%，折合基本每股收益0.13  元，同比增加8%。
        点评：
        不惧一次性费用拖累，公司业绩保持强劲增长。公司一季度实现营业收入30.14  亿元，同比增加22.1%，毛利润12.2  亿元，同比增加26.1%，毛利率同比提升1.3  ppt.至40.5%，由于公司收购Nutriad  公司和研发费用增加使得管理费用同比增加1.15  亿元或63%，导致公司一季度期间费用率同比增长1.7  ppt  至18.7%，但得益于产品销量的增加，公司业绩依然保持强劲增长，实现归母净利润3.52  亿元，同比增加11%。
        液体蛋氨酸继续保持高速增长。公司功能性产品主要包括蛋氨酸和维生素。一季度，公司功能性产品业务板块实现营业收入23.15  亿元，同比增长19.0%，毛利率为38.1%，同比增加2.7  ppt.。其中，受益于液体蛋氨酸渗透率的不断提升，公司蛋氨酸的销量继续保持两位数的增长，高于全球蛋氨酸市场需求年增长6%的行业平均水平。安迪苏是世界上两家能够同时生产液体和固体蛋氨酸的厂家之一，液体蛋氨酸市场份额全球第一。2014  年至2017  年，安迪苏液体蛋氨酸产品销量平均增长率为15%，推动安迪苏市场份额从2013  年的23%增长到2017  年的27%，一季度市占率进一步提升。
        公司液体蛋氨酸产能将进一步扩张。欧洲“极地”项目5  万吨液体蛋氨酸产能将于18  年底投产，同时，安迪苏将新增9000  吨新产品罗迪美A-Dry  +。随着南京工厂脱瓶颈项目的完成，现有南京工厂15  万吨产能将于2018  年中期提升至17万吨。液体蛋氨酸旺盛的需求及产能的进一步提升将共同驱动公司蛋氨酸产品销量继续保持稳健增长。
        特种产品业务加速拓展，携手Nutriad  开拓新领域。公司特种产品包括反刍动物蛋氨酸、酶制剂、有机硒等。2018  年一季度，公司特种产品板块实现营业收入5.42  亿元，同比增加32.0%，毛利润2.76  亿元，同比增长18.3%，毛利率为51.0%，同比下降5.9  ppt.，主要为公司反刍动物蛋氨酸受到美国乳制品市场奶业危机影响，毛利率暂时下降所致。一季度，公司益生菌和有机硒产品依然保持快速增长，其中受益于养殖行业抗生素替代的大趋势，公司益生菌产品取得了近两倍的销量增长。自2014  年以来公司每年向市场推出一项新产品，2018  年将会向市场投放3  个新品种。公司于18  年2  月完成对纽蔼迪的收购，纽蔼迪覆盖的动物品类以及其目标市场与公司极具互补性，可助力公司将产品覆盖领域扩展至诸如猪和水产动物更多动物品种，目前整合正在有序推进，协同效应将在  18  年逐步显现。
        构建完善的激励机制，推动公司持续发展。为公司的全球化发展，吸引和留住具有专业知识和丰富经验高素质管理人员，公司制定了有利于激励高级管理人员以兼顾股东长期价值的创造和中、短期里程碑实现的长期激励计划。集团在  BANG（公司香港子公司）层面设立了一项以  BANG  虚拟股票相关的激励奖金计划，计划赋予董事及高管在完成三年半或四年服务期后获取现金奖金的行权权利，其中部分虚拟股票的行权条件与公司业绩相关联，计划的公允价值基于  BANG  的每股价值，并参照公司的股票价值确定。
        盈利预测及评级：随着新产品推出、产能逐步释放以及收购  Nutriad  带来的销量持续增长，公司业绩有望持续提升。我们预计公司  2018-2020  年的营业收入分别达到  124.63  亿元、143.17  亿元和  168.49  亿元，同比增长  19.86%、14.88%和17.68%，归母净利润分别达到  19.12  亿元、22.50  亿元和  27.01  亿元，同比增长  44.49%、17.69%和  20.00%，EPS  分别达到  0.71  元、0.84  元和  1.01  元，对应  2018  年  04  月  25  日收盘价（12.90  元/股）的动态  PE  分别为  18  倍、15  倍和13  倍，维持“增持”评级。
        风险因素：养殖业持续低迷或禽类疫情爆发导致蛋氨酸需求不及预期；VA  原材料供应不足影响公司  VA  业绩；蛋氨酸与酶制剂新产品市场开拓不及预期；欧洲蛋氨酸新产能建设不及预期；蛋氨酸价格反弹幅度不及预期。