国联证券-洽洽食品-002557-业绩拐点渐现，新品放量明显-180424

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        事件：
        公司发布2017年年报和一季报：2017年全年公司实现营业收入36.03亿元，同比增长2.55%；实现归母净利3.19亿元，同比下降9.75%。其中，四季度实现营收10.93亿元，同比增长11.41%；归母净利为8289.91万元，同比增长1.58%。公司同时发布分红方案，拟每10股派发现金3.5元。2018Q1公司实现营收10.27亿元，同比增长28.44%；实现归母净利8.29亿元，同比增长8.82%。
        投资要点：
        新品蓝袋添动力，坚果接力第二大品类。
        公司葵花子业务实现收入25.04亿元，同比-1.25%，其中，传统产品约20亿元，自2016下半年开始公司对传统瓜子进行原料、外包装升级，目前已初有成效：2017年9月渠道库存已下降至较低水平，传统产品销量止跌并逐渐恢复稳步增长，2018年有望实现个位数增长。新品蓝袋通过对口味不断推陈出新以及渠道精耕，17年收入5.3亿元，同比增长165%。每日坚果在17年下半年推出以来，依托公司强势的品牌力、强大的线下渠道以及线下频繁的视觉营销，每日坚果迅速铺货上量，全年贡献营收1.6亿。整个坚果事业部在每日坚果的带动下实现收入2.47亿元，同比增长128.7%，坚果业务有望接力葵花子成为公司第二大品类。电商在经过对现有组织架构和人员进行优化后，打通与线下业绩共享机制，推动与京东等电商渠道的深入合作，在调整后的下半年发力，全年实现收入1.96亿。
        2018Q1收益于17Q1低基数、传统老品止跌企稳、新品放量和春节因素的影响，营收由2017Q1的7.99亿元增长至2018Q1的10.27亿元，同比增长28.44%，增幅略微超预期。
        毛利率稍降，销售费用拉低净利。
        公司  2017  年毛利率为  29.89%，同比下降  1.18%，其中，葵花子老品原料升级对冲高毛利蓝袋新品，毛利率保持稳定，为  33.28%；其他产品稍有下滑至  23.46%；第二大品类坚果下滑幅度明显，同比下降  5.35%，主要因为新品每日坚果上市初期折扣幅度较大，拉低公司整体毛利。2018Q1  公司毛利率同比下降  1.81%，主要由于春节期间促销活动较多以及低毛利每日坚果放量继续拉低毛利水平。
        费用方面，2017  年销售费用率同比增长  0.74%至  13.57%，主要因为蓝袋和每日坚果的市场推广加大广告费用的投入所致；管理费用相对稳健，基本持平；财务费用率由于汇兑损失增加同比增加  0.6%。受销售费用影响，净利率水平由  16  年的  9.39%下降至  8.58%。2018Q1  期间费用率同比下降  1.25%至  18.57%，主要受益于销售费用率和管理费用率分别下降  0.17%和  1.13%，财务费用率受短期借款影响，同比增长0.05%。另外由于资产减值损失及营业外收入增加，致使最终归母净利增速低于营收增速。
        盈利预测及投资建议。
        我们认为公司经历了两三年的内部机制改革，通过葵花子结构优化、口味品类创新，边际改善较为明显。我们预计  2018-2020  年收入增速为15.68%/14.13%/13.15%；净利润增速为  11.13%/12.91%/15.95%；EPS  为0.70/0.79/0.92，对应的  PE  为  23X/21X/18X。维持“推荐”评级。
        风险提示。
        食品安全问题，新品推广不达预期。