天风证券-LINE-3938.JP-18Q1点评：推进支付业务完善一站式平台生态圈，Fintech及AI布局需时间；下调TP至4600日元，维持“增持”-180426

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        营收超预期但员工持股费用增加亏损依旧，美股盘前跌逾6%
        LINE  2018Q1  首次采用IFRS15  会计准则，营收同比增25.2%至487  亿日元，高于彭博一致预期的483  亿日元，剔除IFRS15  影响后同比增速19.9%。净亏损17.7  亿日元，环比有所收窄，EPS  为-5.82  日元，仍低于彭博一致预期的5.86  日元，主要由于发行员工股票期权带来的员工薪酬费用增加。
        公司Q1  采用新的分部业务划分，包括广告、通讯内容以及其他相关APP等的核心业务收入427  亿日元，占比88%。其中广告收入同比增38%至252亿日元，主要受效果广告同比增81%拉动，由于广告印象数同比增44%，广告单价也保持较高水平。通讯内容收入则仍受此前关闭多款游戏影响同比降8.6%至175  亿日元。包括Fintech、AI、商业和手机等的战略业务收入61亿日元，同比增89%但环比下降3.7%。由于业绩持续亏损不达预期，美股盘前跌逾6%。
        完善一站式平台生态圈，支付业务发力或为新亮点
        LINE  App  本季度日本、台湾、泰国、印尼亚洲核心四国MAU  1.65  亿人，环比同比均下跌，但日本MAU  仍保持上升趋势。DAU/MAU  增长至77%，对比Q3  的74%。在全球主要的社交平台中，LINE  4  月MAU  2.03  亿，不及同期FB  的22.34  亿、Snapchat  的2.55  亿和微信的9.8  亿。我们认为LINE与Snap  同为市场新秀且为年轻人群体所偏爱，但Snap  收入依赖广告，营收占比超95%，且在欧美市场面临Instagram  同质化竞争。而LINE  则更接近于微信，致力打造一站式社交平台，公司推进漫画、新闻、音乐、直播等APP  间相互协同，搭建完整社交生态圈。
        与腾讯类似，公司目前正凭借其在日本的广泛用户基础加码布局支付业务以加速用户价值变现。LINE  Pay  2018Q1  在日本支付交易量环比增20%，总支付量环比下跌主要由于台湾的季节性因素影响，但LINE  Pay  在台湾移动支付方式中认可度高达79%（高于Apple  Pay  的76%，支付宝的57.7%）。我们认为在公司新增条形码付款功能以及Q2  个人转账推广活动的展开，再加上新获泰国运营商AIS  投资开拓泰国市场，公司支付业务将快速增长。
        Fintech  和AI  多元化转型需时间，手握价值IP  奈何变现无新意
        另外，Line  积极向Fintech  和AI  领域进行多元化转型。公司金融控股子公司主要布局资产管理、保险、贷款和其他金融服务。公司宣布与Nomura合作计划成立合资公司提供移动在线经纪服务和投资咨询，同时联合日本在线券商Folio  推出主题理财产品。公司还在韩国成立区块链技术子意欲未来在LINE  Pay  内提供数字货币业务。我们认为，Line  可以借鉴乐天集团从电商龙头打造互联网金融帝国的经验。但相比乐天，Line  在日本市场面临用户基础和接受程度尚弱之境，用户导流不一定能够实现期望的转型效果。AI  业务方面，公司立足日语市场拓展Clova  智能平台，推出Clova  Home，支持合作第三方设备，Q2  还将发布新产品Clova  mini。但我们认为公司多元化转型需长期资本投入和执行力检验，短期内难有贡献。
        IP  方面，公司虽手握优秀LINE  Friends  人物IP，但我们认为现阶段管理层并无意将其视作变现重点，IP  业务仅局限在贴纸和品牌授权，以及拓展LINEFriends  门店，形式缺乏新意。
        估值方面，对比2018  年社交网络公司P/S，FB  的8.4x，腾讯的8.8x  和Snap的14.5x，LINE  P/S  仅4.8x，较便宜。我们认为公司短期内营收仍将受广告业务持续拉动，长期金融+科技转型仍需资金投入且员工持股计划在明年仍有费用压力。2018  年5.5x  P/S  较合理，根据彭博一致预期，  2018  年收入2009  亿日元，目标价从5000  下调至4600  日元，维持“增持”。
        风险提示：用户数和业务增长放缓，新市场开拓不及预期。