国联证券-圣农发展-002299-景气反转渐近，一季报创历史最佳-180424

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        事件：
        公司披露2017年年报，实现归属于上市公司股东的净利润3.15亿元，同比下降58.69%；披露2018年一季报，实现归属于上市公司股东的净利润1.27亿元，同比增长91.16%。并且，公司预计上半年实现净利润3亿元至3.5亿元，同比增长174.24%至219.94%。
        投资要点：
        降本提效，经营改善，为未来业绩增加弹性
        17年公司销售冻品90.56万吨，由于受鸡肉行情低迷冲击，扣非净利润仅为9186万元，同比下跌83%。但可以看到公司通过挖掘内部管理潜力，降本增效、提高自动化水平，进而提高养殖效率和降低营业成本，17年冻品吨成本较16年有比较明显的下降，另外，去年实现经营性净现金流为14.67亿元，好于行业景气的2016年，体现出历史最佳的经营现金情况。尽管17年行情不尽如人意，但公司通过改善管理，提升效率，为未来奠定了较好的基础。同时，开展期货套期保值业务，拟套期保值的原料合约最高数量不超过2018年对应的原料消耗量的50%，缓解原料上涨所带来的成本端压力。18年行情好于17年的概率高，在冻品价格反弹的时候，效率提升和管理改善更是增强公司业绩弹性的保障。
        一季报同比增幅大，创历史最佳水平
        根据公司披露的一季报，实现归属于上市公司股东的净利润1.27亿元，该业绩好于16年的一季度，是公司有史以来最佳的一季报。根据估算，公司冻品业务约贡献8000万，对应每羽的净利约为0.8元。
        公司取得业绩同比大增的原因，在于：1）圣农食品并表，向下游熟食加工领域延伸，销售渠道拓宽；2）挖掘内部管理潜力，降本增效、提高自动化水平，有效控制营业成本；3）冻品价格较去年同期上涨。
        供给端收缩渐趋明朗，行业迎来慢牛复苏行情
        白鸡行业在2017年上半年陷入景气低谷，毛鸡价格跌至近年的低点，从而引发行业持续的去产能。年初以来冻品价格上涨，产业情绪也未见明显好转，养殖户补栏不多，同时终端库存始终保持在低位。截至4月13日，屠宰场库容率为63%，较去年同期减少10个百分点。从供给端看，祖代引种出现了连续三年不足的情形，近期受中美贸易摩擦加剧后，美国祖代鸡引种复关无望，因而我们预计18年的祖代更新量为70万套，仍低于行业所需的自然更新量。连续多年的祖代种鸡更新不足，将引发下游供给的收缩。从需求端来看，禽流感H5+H7二价疫苗推广以来，禽流感疫情得到缓解，我们认为，短期需求虽有不明朗的地方，但不改变行业的慢牛复苏行情。
        圣农食品并表贡献盈利，超预期可能性大
        圣农食品贡献业绩，根据披露信息，2017年去年实现净利润2.22亿元，超出此前的业绩承诺。通过注入圣农食品，公司将产业链条延伸至价值量更高的深加工端。公司的深加工业务目前利用率高，从客户需求看，受益于福喜事件消退，出口复苏态势明确，另外，公司来自麦当劳的鸡肉销量出现了翻倍增长，预计2018年有望维持高增长态势。我们认为，加强深加工业务是公司大力发展的方向，深加工比例继续提高，公司产品有望获得加工溢价，18-19年圣农食品业绩承诺为1.95、2.40亿元，随着新建产能的投放，我们认为仍具备非常大的超预期的可能性。
        我们认为，随着行业景气慢牛的展开，巨大的业绩弹性逐渐显现出来。预计公司2018年、2019年、2020年实现净利润11.46、13.65、14.47亿元，当前股价对应PE分别为13.81、11.59、10.93倍。维持“推荐”评级。
        风险提示
        祖代更新过量，鸡肉价格波动