国金证券-太阳纸业-002078-多领域产能投放，成长趋势不变-180426

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        业绩简评
        2017年，公司分别实现营业收入和归母净利润188.94  亿元和20.24  亿元，同比分别增长30.71%和91.55%，实现全面摊薄EPS0.80  元/股，基本符合预期。同时，公司公告2018  年一季度，营业收入50.41  亿元，同比增长14.29%，归母净利润6.17  亿元，同比增长40.14%。
        经营分析
        预计全年浆价高位震荡，林浆纸一体化优势加强。综合来看，考虑到趋紧供需面、龙头协同定价、17  年多项木材供应链系统性风险以及废纸系压力或向木浆系传导等多重因素，我们判断全年木浆价格大概率继续维持高位。老挝30  万吨化学浆及配套项目实施后，公司共将拥有120  万吨纸浆产能，整体木浆自给率有所提高，林浆纸一体化战略进一步深化加强。
        主要纸品预计高景气度持续，吨毛利仍有提高空间。1）文化纸：目前公司共计拥有210  万吨文化纸产能，我们测算双胶纸和铜版纸吨毛利分别1,555元/吨和1,900  元/吨。全年来看，一方面木浆价格继续支撑文化纸价格高位，同时文化纸行业CR4  达80%，龙头协同定价效应更强，全年文化纸业务端高景气度持续。2）牛皮箱板纸：目前公司拥有牛皮箱板纸产能80  万吨，三季度邹城项目投产后，箱板纸产能翻番。我们测算17  年公司箱板纸均价约3,420  元/吨，吨毛利680  元/吨，较箱板瓦楞纸行业整体900  元/吨的吨毛利水平有较大提升空间。目前箱板瓦楞纸市场均价较上年同比增长20%+，保守估计若公司全年箱板纸售价提升15%，量价共升驱动下，全年业务端收入规模有望突破40  亿元。
        收购上游产业链标的，成本端优势进一步巩固。公司公告将以自有资金收购银泉化工和福利达化工75%股权，其主要产品过氧化氢是公司木浆生产使用的主要化工助剂。通过此次资源整合，可以在保障公司原料端稳定供应的同时进一步加强公司对生产成本端的管控力，符合公司长远战略发展规划。
        盈利预测与投资建议
        公司综合优势突出，今明两年有多项产能投放，我们预测公司2018-2020  年完全摊薄后EPS  为1.00/1.23/1.46  元（三年CAGR23.1%），对应PE  分为11/9/7  倍，维持公司“买入”评级。
        风险因素
        产业政策风险；原材料价格波动风险；汇率风险；宏观经济波动风险。