国金证券-京新药业-002020-成品药增速恢复，巨峰商誉减值补偿充分-180424

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        业绩简评  
        公司2017年实现收入22.19亿，同比增长18.32%；归母净利润2.64亿，同比增长27.64%（调整后32.35%），扣非归母净利润0.42亿，同比下滑78.17%（调整后-76.69%）。  
        公司2018年一季度实现收入6.44亿，同比增长34.53%；归母净利润0.88亿，同比增长19.54%，扣非归母净利润0.78亿，同比增长22.49%。    
        经营分析  
        收入端，成品药2018年高开因素影响较大，核心品种销量增速超过25%，原料药相对稳定，巨峰收入增速符合预期。  
        毛利率方面，受制剂低开转高开和核心品种占比提升影响，1Q18整体毛利率达到61.52%，超过去年同期和17年全年的56.50%和58.90%，销售费用率提升9.62%。  
        利润端，由于高开因素销售费用1Q18同比增长90.34%，管理费用一季度基本持平。17年公司大幅计提巨峰的商誉（计入经常性损益），同时获得业绩承诺方业绩补偿（计入营业外收入），两者抵消，不影响净利润。    
        盈利预测  
        基于公司制剂业务还处于成长期，老品种在短期调整后有望复苏，新品种借助招标放量，未来一年内中枢神经板块多个在研品种有望落地，预计2017/2018/2019年归母净利润为327/400/482百万人民币，对应增速23.85%/22.31%/20.31%。    
        投资建议  
        我们认为公司制剂业务不仅受益于一致性评价等政策，而且产品线目前拥有较好的梯队，有望恢复增长；收购医疗器械业务不及业绩承诺对公司的影响被业绩补偿充分消化；定增落地，资金充沛，布局研发。  目前对应18年估值25.3x（补偿股份注销后），维持"增持"评级。    
        风险提示  
        一致性评价鼓励政策落实低预期、产品放量低预期、药品审评进度低预期、收购资产整合不利、研发投入费用化加大等。