安信证券-大亚圣象-000910-利润增长超预期，估值修复有空间-180426

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        大亚圣象一季报：一季度公司收入14  亿元，同比增长11%；实现归属上市公司股东净利润5750  万元，同比增长41.3%，扣非后增长47.5%。
        收入增长环比改善，木地板零售/B  端增长稳健：一季度公司收入增长11%，增速较四季度有所恢复；归母净利润增长41.3%。分业务看，1）出口业务增长下滑8.5%，对整体增长造成一定拖累；2）圣象木地板收入增长14%，其中销量增长在3%-4%左右，价格及结构优化贡献其它增量。分渠道看，工装业务增长约27%，零售业务增长约7%；3）人造板业务收入增长20%，其中销量增长4.6%；此外，一季度公司对人造板产品提价100  元/立方，加速相关业务增长。未来，公司有望在产品升级的基础上积极探索渠道升级，并利用自身品牌优势及强大的生产能力，积极布局精装房领域、公共用木地板等工装业务，有望成为公司未来的重要增长点。
        盈利能力稳步提升：一季度公司综合毛利34%，同比下降1.5pct，主要受原材料库存不足，产量减小影响，开工不足导致整体费用增加。报告期内公司期间费用率24.7%，同比下降6.3pct，其中销售、管理费用率分别下降2.1pct、4.3pct，管理改革初见成效。一季度公司经营性现金流-2.4  亿元，同比下降2  亿元，主要因为报告期内公司购买商品、接受劳务支付现金增加所致。一季度公司存货19  亿元，较去年底增加2.7  亿元，主要因为公司为应付雨季可能带来的原材料供应短缺问题，避免再次出现原材料短缺影响库存的情况，公司增加原材料采购。
        股权激励落地，向好趋势不变：2016  年6  月底推出限制性股权激励计划，面向向63  位中高级管理人员、核心技术人员，合计340  万股，授予价格7.04  元/股。随着公司内部管理的改善及激励的加强，公司高管向心力有所增强，16、17  年公司盈利能力也出现改善迹象。17  年6  月，公司再次筹划限制性股票激励，激励对象为董秘、财务总监及中层管理人员、核心技术人员249  人，解锁条件以16  年为基数，17-19  年公司净利润增长分别不低于12%、25%、45%，授予价格11.56  元。此次股权激励是公司做强战略的延续，覆盖范围广，对公司内部管理的改善，增强高管向心力具有战略性意义。
        盈利预测及投资建议：预计2018-2020  年净利润分别为8.2  亿元、10.0  亿元、12.1  亿元，分别增长25.1%、21.8%、20.4%，目前公司股价对应18  年约12.8xPE，家具板块最低，维持“买入-A”评级。6  个月目标价为25.67  元。
        风险提示：地产景气度下行，管理改善不及预期