西南证券-千禾味业-603027-2018年一季报点评：高基数下增长略显乏力，资产处置收益大幅增厚利润-180426

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        投资要点
        事件：公司发布  2018  年一季报，实现营业收入  2.45  亿元，同比-3%，归母净利润1.1  亿元，同比+193%，扣非净利润3825  万元，同比+11.3%。
        高基数下增长略显乏力，Q4  高增速透支部分业绩。公司在17  年4  月初提价导致经销商在一季度大量囤货，造成17Q1  基数较高，高基数下18  年增长略显乏力。1、分品类看，调味品实现收入1.87  亿（同比-4%），焦糖色大概5000  万（-1%）。酱油1.3  亿（-1.8%）、食醋4300  万（-13.8%），料酒1300  万，略有增长。2、分区域看，华东一季度不到2000  万（其中鼎鼎鲜占比30%），京津地区约500  万，西南部分1.38  亿（其中电商1500  万），预计华东略有下滑，其他地区增速明显放缓。另外，公司16Q4  增速较快（+16.6%），在一定程度上透支Q1  业绩，相比较下Q4  海天（+6.87%）、中炬（+2.18%），存在为一季度蓄力的情况。
        费用投放依旧较大，资产处置收益增厚净利润。1、Q1  毛利率43.7%，同比+2.7pp，主要是因为提价。毛利率环比下降可能是因为包材价格波动影响。2、销售费用率18.3%，环比下降，但费用投放力度依旧较大，这和公司所处发展阶段和销售模式有关；管理费用率5.2%，基本持平；财务费用率0.3%，同比增加，主要系银行贷款增加利息支出。整体费用率达24.2%，同比增加0.9pp。3、公司通过转让子公司股权（实际上就是转让土地）收益增加6910  万，大幅增厚Q1  净利润。
        公司意图通过广告投入+聚焦市场方式打开成长空间，值得期待。1、公司计划将转让子公司股权取得的收益用于广告投入，意在提高公司品牌知名度，突破增长瓶颈。同时在市场上仍采取聚焦方式，重点培育华东、京津、省会城市等消费能力较好的市场。预计在高费用投放下，下半年业绩将有不错表现，全年增速呈现前低后高的态势。2、公司产品符合调味品消费升级大趋势，全国化进程稳步推进，空间巨大。公司基数较低，季度间波动性难免较大，我们对公司未来发展前景仍然看好。
        盈利预测与投资建议。鉴于一季度收入情况，调整全年收入预测，预计2018-2020  年收入分别为11.4  亿元、13.5  亿元、16.1  亿元，归母净利润分别为2.1  亿元、2.4  亿元、3.0  亿元，EPS  分别为0.65  元、0.74  元、0.91  元，对应动态PE  分别为33  倍、29  倍、23  倍，维持  “买入”评级。
        风险提示：食品安全风险，产品销售或不及预期。