天风证券-绿地控股-600606-管理水平提升，低估值、快增长，利润拐点显现-180426

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        业绩拐点显现，新开工快增长为未来结算及销售资源奠定基础
        2017  年公司的收入及盈利实现了双增长，营业收入同比增长17%，利润总额同比增长33%，归母净利润增长25%，增长速度可观。归母净利润增速相比于去年的4.7%大幅提升，全年160  亿的利润总额目标超额实现，主要得益于房地产业务结转毛利率增幅明显以及大基建产业利润同比大幅增长。其中，根据Wind  数据，地产业务销售额同比增长20%及新开工面积同比增长53%，锁定后续结算及销售资源。
        低毛利业务规模缩减、材料成本下降，利润高增速有望维持
        公司业务板块做出调整，能源及销售商品等低毛利业务规模缩减，毛利率水平提升，同时成立了全资材料公司，改变采购模式为甲供直采，通过强化管理有效降低材料成本，综合降本率达27%。地产业务方面，商办产品比例不断下降，2017  年商办销售金额占比由2015  年的49%降低至31%，结算周期有望缩短，综合来看，我们认为公司利润的高增速有望维持。
        战略投资者减持近尾声，大股东增持彰显信心
        2015  年绿地通过资产置换上市，上市公司向平安创新资本等5  家战略投资者公开发行A  股股票共计24.3  亿股。2016  年二季度解禁后，五家战略投资开始持续减持公司股票完成资金的退出，这对公司近两年的股价形成了较强的压制。截至2018年一季报，五家战略投资者仅有一家仍在前十大股东之列，即上海国投协力发展减持至8208  万股，其他战略投资者已在2016  年四季度至2017  年四季度通过减持退出十大持股股东，我们认为目前公司战略投资者减持已近尾声，股价最大的压制因素已基本解除。此外，公司大股东格林兰于17  年12  月增持了公司股份1673  万股，增持后，格林兰持有公司29.13%的股份，大股东增持彰显了对公司未来发展的信心，公司的发展前景值得期待。
        估值低，安全边际高
        公司2017  年EPS  为0.74  元，2017  年房地产销售金额为3064.7  亿元，对应PS  仅为0.29X，PB  值仅为1.3X。与同行业其他龙头公司及二线企业相比，公司估值处于相对较低的水平，安全边际较高。
        投资建议
        随着管理水平的提升、能源等低毛利业务的收缩以及商办产品占比降低，公司迎来利润拐点，整体经营发生显著积极的变化。公司2017  年实现销售金额3065  亿，对应目前PS  仅0.29，估值低。我们预计公司  18-20  年EPS  为0.92、1.09  和1.29  元，PE  分别为7.8X、6.6X  和5.6X，低于行业龙头平均水平，鉴于房地产行业整体估值存在修复空间且公司为行业龙头，我们认为合理估值应在11  倍左右，首次覆盖，6个月内目标价10.12  元，对应18  年11  倍  PE，给予“买入”评级。
        风险提示：特色小镇落地慢于预期，房地产市场销售低于预期