上海证券-盛通股份-002599-2017年年报点评：出版盈利增长72%，教育稳步推进-180427

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        公司动态事项  
        公司发布2017年年报，全年实现营收14.03亿元（+66.40%）、归属净利润9254万元（+153.55%）、扣非归属净利润7479万元（+248.31%）。公司拟每10股派现0.5元（含税）。
        事项点评  
        出版业务回暖，盈利增长  71.7%
        公司全年实现营收  14.03  元，同比增长  66.40%，其中出版业务收入12.21  亿元，同比增长  44.73%，占比  86.98%。公司出版业务回暖，2015-2017年收入  CAGR  达  26.02%，主要系环保政策引发“供给侧改革”，低端出版印刷产能不断出清，出版服务行业集中度提升，公司作为出版印刷龙头企业受益于市场竞争格局的改善。公司  2017  年全面运营“出版服务云平台”项目，适应图书产品多品种、小批量、个性化的趋势，提升服务能力，也带动了出版业务的增长。同时，公司通过不断优化产能布局和运行效率提升出版业务盈利能力，2017  年出版业务实现净利润6290万元，同比大幅增长71.73%，占比67.93%，出版业务毛利率、净利率分别为15.71%（-2.04pct）  和  5.15%（+0.81pct）。因高毛利率的教育业务并表，公司综合毛利率提高2.11pct  至  19.86%；公司本期销售、管理、财务费用率分别为  3.90%（-0.75pct）、8.31%（+0.55pct）、0.03%（-0.71pct）。
        乐博教育：开店放缓使得业绩增速下滑，整体保持稳定发展
        公司教育业务稳步发展，乐博教育  2017  年实现营收  1.83  亿元，同比增长  21.25%，占总收入的  13.02%；净利润  2970  万元，同比增长14.02%，占总利润的  32.07%。乐博教育毛利率、净利率分别为  47.57%和  16.25%（-1.03pct）。2016-2017  年两年累计扣非归属净利润  5620万元，业绩承诺完成率  98.81%，主要系新开门店数量不及预期，一是乐博  2017  年经营转为运营优化、师资和管理人员储备、现有校区升级改造等方面，二是地方性民促法实施细则对培训机构选址要求尚不明确导致公司放缓门店扩张速度，三是为  2B  业务储备团队一定程度影响业绩。截止期末，乐博教育在  25  个省市拥有  93  家直营店（+14）和  190  家加盟店（+54）。近期《民促法实施细则》（征求意见稿）中指出“实施语言能力、艺术、体育、科技、研学等有助于素质提升、个性发展的教育教学活动的培训机构，可以直接申请法人登记”，我们认为此条例将消除乐博新设校区的不确定因素，预计  2018  年乐博的开店速度将有所恢复。乐博  2018-2019  年业绩承诺分别为  4069/5125  万元。截止期末，公司账面预收款项余额为  1.14  亿元，较期初增加  0.84亿元，其中与教育业务相关的预收款为  0.80  亿元。
        利用资本手段，持续布局4-12岁儿童素质教育  
        公司通过控股、投资等手段整合行业资源，持续布局  4-12  岁儿童素质教育领域：（1）投资国内最大的青少年在线编程平台编程猫，持股  5%，编程猫拥有国内外注册学员近  30  万人，月活  8  万多人；（2）投资国内亲子演艺第一品牌小橙堡，持股  3%，（3）与韩国最大少儿数学思维培训上市公司  CMS  共同出资设立盛思数维，公司持股  18%；（4）投资迈格森，持股  20%，迈格森现已在北京、天津、成都、重庆、沈阳、广州开设了  23  个直营校区；（5）控股中鸣数码，持股  51%，中鸣主要客户为全国中小学及各地市教育局、科协、青少年宫等，有助于扩大乐博的  B  端业务。同时，公司与真格基金共同发起成立基金，进行教育领域天使轮至  pre-IPO  的全阶段投资。
        投资建议  
        由于出版业务回暖速度超预期，我们调整2018-2019年盈利预测并新增2020年盈利预测（暂不考虑收购中鸣数码51%股  权  影  响  ），  预  计2018-2020年公司归属净利润分别为1.31/1.69/1.99亿元，对应EPS分别为0.40/0.52/0.61元/股，对应PE分别为30/23/20倍（2018年4月26日收盘价12.12元/股计算）。公司C/B端全面布局素质教育，教育业务稳定增长；出版印刷受益于市场集中度提升及云平台效益的增强，盈利能力显著提升。公司“教育+出版”双主业齐头并进，教育、出版综合服务生态圈显示成效。维持“增持”评级。
        风险提示  
        外延收购不及预期、招生人数放缓或下降风险、办学许可证资质风险、出版业务增速放缓等。