国金证券-铁汉生态-300197-人员扩张等令业绩下滑，静待二季度反转-180427

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        业绩简评  
        2018Q1实现营收/归母净利13/-0.72亿元，同比增长69.8%/-1667.8%。    
        经营分析  
        营收/毛利率齐提高，应收账款高质量未来回款无忧。1）公司Q1实现营收/归母净利13/-0.72亿元，同比增长69.8%/-1667.8%，归母净利同比大幅下降系2017Q1基数太小，其下降绝对额仅为7027万元；毛利率25.87%，同比上升2.27pct，净利率-5.57%，同比下降4.68pct。2）公司期间费用率达32.74%，同比上升9.39pct；销售费率同比上升1.41pct至2.47%，系公司为抢占市，公司2017年销售人员463人，同增188%。管理费率增长0.07pct至20.06%，主要系计提股票期权费用3786万元，财务费率增长2.9pct至10.21%，系本期银行贷款增加，确认的利息费用相应增加所致。3）应收账款周转天数同比下降10.7天，营收质量相对较高，资产减值损失376.8万元，同比增长16.6%，远低于应收账款增长幅度（+62%），应收账款相对较为安全。预收账款4.5亿元，同比增长112.26%，中期业绩有望大幅增长。4）2018Q1经营性现金流量为-4.77亿元，同比减少410.6%，现金流有一定压力，此为高速增长过程当中的常见现象，无需过虑。  
        订单高增+融资无忧，业绩高增确定性强。1）截止Q1，公司在手订单374亿元，考虑中标订单467亿元，考虑预中标订单达510亿元，是2017年营收（81.88亿元）6.2倍。订单延续高增，基于此公司制定2018年经营计划营收/归母净利达127/11.4亿元，同增55%/50%。2）市场疑虑PPP项目融资落地问题，我们预计公司至少15个PPP项目融资落地或融资确定性强，已向银行间市场交易协议注册34亿票据（目前剩32亿额度）将在未来择机发行，公司资金面无忧。3）公司2017年10月实施股权激励计划，对公司高级管理人员及核心技术人员授予股票期权，行权价格12.9元；第二期员工持股计划增持2869万股，均价11.53元；并于2018年2月再增持208万股，均价10.6元；4月26日价格9.78元，股票安全边际高。    
        投资建议  
        预计公司2018/2019年EPS为0.79/1.18元/股，维持目标价17元，对应2018年PE为22倍，若考虑可转债全部转股摊薄EPS，2018/2019年EPS为0.75/1.11元/股，目标价对应2018年PE为23倍。    
        风险提示：利率持续上升导致融资成本上升、PPP落地不及预期、项目出库。