西南证券-福耀玻璃-600660-2018年一季报点评：收入高增长,转固、汇兑短期影响盈利-180427

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        投资要点
        业绩总结：公司发布  18年一季报，实现营业收入  47.5亿元，同比增长  13.1%；毛利率41.9%，同比减少2.2pp；实现营业利润7  亿元，同比下降18.9%；实现归母净利润5.6  亿元，同比下降18.8%；利润下降主要受人民币升值产生汇兑损失影响，剔除汇兑影响后公司利润同比增长5.4%。
        收入增速优于行业增速，汽玻龙头展示全球竞争力。根据中汽协数据，18  年一季度我国狭义乘用车累计产量586  万辆（-1.1%）；全球部分国家汽车产量情况如下，欧洲428  万辆（+0.6%，乘用车注册量）、墨西哥96  万辆（+2%）、日本159  万辆（-1.5%，1-2  月合计）、韩国96  万辆（-7.5%）、德国143  万辆（-5.3%）、英国72  万辆（-12.4%）。公司作为全球汽车玻璃龙头，收入增速依然达到13.1%，我们预计公司在市占率与ASP  均获得持续提升。
        产能利用率、汇兑损失影响公司盈利能力。公司固定资产117  亿元，较年初增加3.7%，占总资产比例34.6%，17Q1  固定资产94  亿，较17  年初增加1.1%，占总资产比例30.8%，因此，我们推测福耀美国总计550  万套产能大部分转固（17  年转固产能预计300  万套左右），而产能利用率提升需要一定时间，因此公司毛利率降至41.9%，同比-2.2pp、环比-0.7pp，我们认为毛利率将会随着产能利用率提升而恢复。三费率同比增加3.3pp  至25.9%，其中财务费用率增加5pp  至5.6%，主要是本报告期汇兑损失人民币2.2  亿元，去年同期损失人民币0.35  亿元。截至17  年底，公司持有美元计价净资产折合人民币约47  亿元，我们认为汇兑影响对报表利润产生的波动长期存在，但并不影响公司经营价值。
        十年“优质奶牛型”企业，业界标杆。公司现金实力雄厚，扩张、分红两不误。作为全球产量第一的汽玻企业，18  年资本支出40  亿元，资本开支持续攀升奠定成长基石；17  年现金分红率60%，自2010  年以来平均现金分红率达到62%；我们统计分析A  股上市5  年以上的汽车公司（约130  家），福耀玻璃在十年周期称雄“优质奶牛型”企业，10  年经营现金流净额为正、9  年投资现金流净额为负（09  年处置海南建筑浮法玻璃导致为正）、9  年筹资现金流净额为负（不考虑15  港股发行融资、16  年低息发超短融债/获取投资理财高收益），“优质奶牛型”企业堪比“茅台”。
        盈利预测与投资建议。预计公司2018-2020  年EPS  分别为1.52  元、1.82  元和2.07  元，维持“买入”评级。
        风险提示：原材料价格上涨及汇率波动或带来风险、海外产能释放或不达预期。