西南证券-继峰股份-603997-2018年一季报点评：毛利率企稳，三费率影响盈利增速-180427

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        投资要点
        业绩总结：公司发布  18年一季报，实现营业收入  5.1亿元，同比增长  26.2%；毛利率33.8%，同比-1.2pp、环比+2.3pp；实现营业利润9877  万元，同比增长3.3%；实现归母净利润7835  万元，同比增长6.5%。毛利率企稳，但受三费率提升3pp  影响，公司盈利能力下降，整体业绩略低于市场预期。
        优质客户保证收入高增长。根据中汽协数据，18Q1  我国狭义乘用车累计销量599  万辆，同比增长3.7%。公司拥有优质的客户资源，涵盖国内外知名整车厂以及一级座椅厂客户，其中整车厂客户主要有：大众、保时捷、宝马、戴姆勒、福特、捷豹路虎等国外整车厂；一汽大众、宝马、长安福特、广菲克、日产、本田、丰田等合资品牌整车厂；长城、吉利、广汽乘用车等国产品牌整车厂；一级座椅厂客户主要为安道拓、李尔集团、佛吉亚、麦格纳、泰极、丰田纺织、德尔塔等国际知名座椅厂商。18  年新增客户项目主要来自一汽大众、宝马、吉利、长城、广汽等，此外，日系车厂逐步打破原有较为封闭供应商体系而开始向公司采购，因此公司Q1  收入增速达26.2%，远高于行业增速。
        毛利率环比提升展示企稳趋势，费用率提升暂时影响盈利能力。公司Q1  毛利率33.8%，同比-1.2pp、环比+2.3pp，我们认为公司在经历17  年毛利率下降2.6pp  至33%后，毛利率开始逐渐企稳。三费率提升3pp  至15.1%，其中销售费用率提升0.3pp  至2.6%，主要由于公司销量增加相应运输费、仓储费增加，以及本期新增控股子公司费用并入增加所致；管理费用率提升1.9pp  至11.7%，主要是限制性股票摊销成本以及海外子公司销量增加导致管理费用增加；财务费用率提升0.8pp  至0.8%，主要受汇兑损失增加所致。受费用率提升影响，公司净利率同比减少3.4pp  至15.7%，环比提升2.6pp。
        推荐逻辑：1）客户优质且增长确定性高（18-19  年宝马、一汽大众、吉利领克、长城wey  和广汽带来增长确定性）；2）头枕/扶手竞争格局良好，A  股稀缺标的更具投资价值；3）大股东持有格拉默25.5%股权，为公司技术提升、市场扩张奠定基础；4）17  年底设立美国子公司，开始与美国福特、通用同步设计，有望开拓北美市场。
        盈利预测与投资建议。预计2018-2020  年EPS  分别为0.57  元、0.71  元和0.84元，三年归母净利润增速22%，按PEG  1  倍给予公司19  年22  倍估值，对应目标价15.62  元，维持“买入”评级。
        风险提示：上游原材料价格或进一步上涨，乘用车市场增速或不及预期的风险；汇率波动风险。