华创证券-洋河股份-002304-高端化发展趋势明显，渠道利润有望持续改善-180427

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        事项：
        洋河股份发布17年年报和18年一季报，17年实现收入199.18亿元，同比增15.9%；实现归母净利润66.27亿元，同比增13.7%；扣非后归母净利润为61.36亿元，同比增13.5%。其中，17Q4实现收入30.40亿元，同比增20.8%，实现归母净利润10.45亿元，同比增5.8%。18Q1年实现收入95.38亿元，同比增25.7%；归母净利润34.75亿元，同比增26.7%；扣非后归母净利润为33.34亿元，同比增25.4%。公司拟每10股派发现金股利25.5元
        主要观点
        1.年报符合预期，一季度业绩超预期
        17年：分地区来看，公司省内市场收入102.29亿元，同比增11.2%。2016年以来省内渠道深度梳理逐现成效，实现稳步增长。省外市场实现营收92.39亿元，同比增21.9%，占比47.5%，同比增2.3pct，主要系新江苏市场快速增长，其中河南、安徽、山东市场表现较优，预计同比增速超20%。同时，公司17年预收款42.00亿元，环比增71.8%，创历史新高，反应经销商打款积极性强烈。18Q1：我们认为公司18年一季度业绩超预期主要系：1）春节错峰影响；2)产品结构持续升级，蓝色经典系列占比持续提升，梦之蓝增速加快，预计一季度增速80%左右。
        2.高端化发展趋势明显，消费税率影响有望减弱。
        17年：公司毛利率66.5%，同比增2.6pct，吨价为9.02万元/吨，同比增6.5%，主要由提价（其中梦之蓝M3分别于17年1月和12月上涨10元和5元/瓶）以及产品结构持续优化所贡献。洋河海升天，天升梦趋势明显。根据我们测算，蓝色经典系列占比80%以上，其中梦之蓝占比预计超过30%。根据草根调研显示，梦之蓝17年销售额增速超50%，上半年实现30%以上增长，下半年预估增速达70%，今年一季度持续加速。18Q1：公司毛利率74.8%，同比增13.6pct，春节期间产品结构加速升级。营业税金率16.2%，同比增14.3pct，主要系17年9月公司消费税核算方式由委托加工计入生产成本改为计入营业税金及附加，随着公司在17Q4开始按照财税新规缴纳相应的消费税，18年税收影响有望逐步减弱。在消费税因素的影响下，18Q1公司仍然实现净利率36.4%，同比增0.3pct。
        3.实际成交价回升，渠道盈利水平改善明显
        从2016年下半年开始，海天梦系列小步快跑多次进行提价，并采取多种措施实现区域内零售价的统一，提高渠道利润率。根据草根调研显示，18年一季度海天梦实际成交价环比有小幅提升（平均涨幅3-5%），渠道景气程度有明显提升。在此基础上，公司计划于7月1日起，提高主力产品的建议零售价格（海之蓝提价60元/箱、天之蓝100元/箱、梦3提价100元/箱、梦6提价200元/箱、梦9提价400元/箱），增加经销商利润率，未来不排除会有渠道促销投放减少以及提出厂价的可能性。随着渠道利润的改善，洋河海升天、天升梦趋势明显。其中梦之蓝定位400元以上价位段，受益于茅五泸提价，梦之蓝所在的次高端价位段天花板打开，梦3有望成为次高端价位段的全国化大单品，公司营收有望加速增长。
        4.投资建议：
        我们预计公司今年业绩有望保持加速增长：1）渠道端，公司深度下沉，新江苏市场稳步拓展，河南、安徽、山东市场表现亮眼；2）产品端：梦之蓝M3定位次高端价格带，有望享受次高端增长红利；3）管理端：公司管理体系现代化，费用投放精准有效。我们维持公司18-20年归母净利润预测：83.39/102.86/124.38亿元，对应PE为20/16/13倍，参考可比公司估值，给予18年25倍PE，对应目标价138元，维持“强推”评级。
        5.风险提示：
        市场拓展不达预期、食品安全风险。