国元证券-桃李面包-603866-成本下降推动业绩增速大幅提升-180426

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        事件：季报公布
        2018  年一季度，公司实现营业收入为9.89  亿元，较上年同期增20.57%；实现归属于母公司所有者的净利润为1.08  亿元，较上年同期增51.60%；实现基本每股收益为0.23  元，较上年同期增43.75%。
        结论：维持“增持”投资评级
        收入保持平稳增长（20%以上）显示出业务全国化推广较为顺畅，随着规模优势的逐步体现，利润增速呈现稳步提升态势，业绩提速逐步显现。当前，我国烘焙行业处于转型升级期，行业市场容量和市场集中度都有较大提升空间。桃李面包为行业龙头企业，处于全国化推广加速期，看好公司长期发展前景，当前股价对应18/19  年PE  分别为41  倍和34  倍，维持公司“增持”投资评级。
        正文：
        1、收入保持平稳增长，成本下降推动业绩增速大幅提升。报告期内，公司实现营业收入9.89  亿元，同比增速达到20.57%，呈现平稳增长态势。同时随着收入规模的不断增大，延续20%以上的收入增速的收入质量在不断提高。另一方面，报告期，公司营业成本率持续下降，推动了营业利润增速大幅提升，利润同比增速达到60%以上，创阶段性新高。对于营业成本率的下降，我们认为可能源自于规模效应逐步显现以及产品结构持续优化。
        2、营销持续加强。报告期内，随着公司全国化拓展稳步实施，公司期间费用率也随之上升，其中销售费用率达到21.69%，创2015  年以来单季度新高。我们认为，对于消费品公司而言，除了品牌影响力和产品品质以为，营销加强是外延式拓展能否成功的必要因素之一，特别是在业务拓展初期。从桃李面包的发展战略和经营发力点来看，公司全国化拓展有望顺利推进。
        3、财务稳健。报告期，随着公司收入规模的不断增大，公司核心财务指标延续稳健的态势。盈利能力方面，公司销售毛利率和销售净利率均呈现平稳增长态势，其中18  年一季度销售毛利率创阶段性新高，销售净利率虽有所下降，但仍处于10%以上且与公司经营策略是相吻合。资产负债和偿债能力方面，报告期，公司资产负债率为10%左右且呈现稳步下降趋势。流动比率和速冻比率均在5  以上。可见，公司处于较低的负债水平且具有较高的偿债能力，我们认为，随着公司外延式拓展持续推进，资金需求必然增加，财务杠杆对净资产收益率提升具有较大的弹性空间。现金流量方面，报告期内，公司销售商品提供劳务收到的现金/营业收入的比率和经营活动产生现金流净额/营业收入的比率均创阶段性新高且整体呈现稳步增长态势，公司现金流状况持续改善。营运能力方面，报告期内，公司固定资产周转率、存货周转率以及应收账款周转率同比基本持平，总资产周转率同比出现了17%左右的降幅，这主要源自于流动资产周转率的下降。整体而言，报告期公司核心的营运指标基本保持稳定状态。
        4、盈利预测与投资建议。维持18/19年每股收益分别为1.33元和1.60元的预测。当前，我国烘焙行业处于转型升级期，行业市场容量和市场集中度都有较大提升空间。桃李面包为行业龙头企业，处于全国化推广加速期，看好公司长期发展前景，当前股价对应18/19年PE分别为41倍和34倍，维持公司"增持"投资评级。