天风证券-货币政策专题：如何理解当前央行态度和行为？-210817

《天风证券-货币政策专题：如何理解当前央行态度和行为？-210817（13页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《天风证券-货币政策专题：如何理解当前央行态度和行为？-210817（13页）.pdf（13页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

摘要：后续债市需要注意几个动向：第一，货币是否量宽价平？从应对经济下行压力角度观察，货币政策维持宽松仍是基本取向。

但是宽松分多种，对于目前债券利率位置，货币工具运用如果维持量宽价平，那么后续空间就较为有限，毕竟曲线形态依赖于资金利率的引导。

第二，货币与财政如何配合？财政货币政策一定会配合，但配合不意味利率下行，要具体问题具体分析。

就如同2015年地方债启动大规模置换的配合与2020年应对疫情的配合，同样都是配合，但是与市场心中的配合不同，市场心目中货币财政配合的结果是资金平稳、利率下行。

但是央行眼中的配合，可能仅仅是营造一个合意的货币环境，满足财政发力和地方债顺利发行，但是资金利率与债券利率是否向下走，这是不确定的。

历史经验表明，在后续地方债供给显著上升的时候，流动性上央行会有适当对冲。

不过可能未必会明显宽松加码，利率也未必下行。

其三，货币与信用组合是否有变化？在货币整体保持宽松，财政和地方债逐步发力，且重点区域信贷政策落实之下，社融增速的下行有望趋缓，叠加基数效应，四季度大概率能够看到社融的再度扩张。

那么在此基础上，市场会如何评估货币与信用的组合？可能需要适应不同于上半年的变化。

其四，市场利率与政策利率的关系我们判断货币量宽价平，那么就涉及到市场利率与政策利率的关系问题：一、央行反复强调要关注价格而非数量，在目前政策利率维持稳定的情况下，预计资金利率仍有下限，其下限应该就是今年二季度的水平。

二、市场利率围绕政策利率上下波动，这可能意味着4、5月DR007持续低于7天OMO利率以及当前CD利率持续大幅低于MLF利率的情况可能难以持续。

此外，结合历史经验来看，40BP左右可能是央行能够接受的围绕波动幅度上限（对于同业存单利率而言），而之前该利差最大时为32BP，说明当前同业存单利率的位置处于合理区间的下轨。

三、国债利率围绕MLF利率波动。

在政策利率不动的情况下，我们认为10年国债利率仍会按照央行的引导围绕MLF利率作中枢波动或者上下波动，具体区间推测在2.95%上下20BP附近，即2.75%-3.15%之间。

风险提示：海外疫情发展超预期，经济增长超预期，政策不确定性。