东方证券-海通证券-600837-受投行与自营影响，业绩有所下滑-180427

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        核心观点
        海通证券18  年一季报业绩受市场影响有所下滑。其中，公司实现营业收入57.05  亿元，同比-11.45%，实现归母净利润17.32  亿元，同比-22.68%。同时，公司加权平均ROE  为1.47%，同比减少0.54pct。我们认为，公司业绩下滑主因在于投行与自营业绩下行。
        公司投行业绩下滑主要是受发行节奏影响，自营业绩下滑受市场因素与IFRS9  实施影响。1）投行业务，海通18Q1  投行业务净收入5.76  亿元，同比-30.8%。这一下滑主要是受权益融资规模下行的影响，根据Wind  数据，18Q1  市场整体IPO  募资规模398  亿元，同比-43%；再融资规模2552  亿元，同比-48%；在这之中，2017  年海通IPO  与再融资承销规模分别排名行业第5、7  位，而2018  年这一排名下滑至第10、11  位。可见，市场总规模缩水叠加业务排名下滑，是海通投行收入下滑的主因。2）自营业务：我们以“投资收益+公允价值变动损益-合营联营企业投资收益”来衡量公司的自营业绩，其中，2018Q1  实现12.63  亿元，同比-31%。这一业绩下滑，一方面是受市场大幅波动的影响，18Q1  上证综指下跌4.18%，而17  年同期表现为上涨3.83%。另一方面，IFRS9  落地也提升了业绩的波动性。
        公司经纪、资管保持稳定、信用类业务有所上升。1）经纪业务：公司18Q1经纪业务净收入8.99  亿元，同比-2.4%，其中公司佣金率万3.32，相较于17  年小幅下滑，预计未来佣金率下行速度趋缓。2）资管业务：18Q1  海通资管收入同比持平，均为4.47  亿元，而通道业务收缩显著，体现公司主动管理能力提升。3）信用业务：18Q1  公司利息净收入12.2  亿元，同比+18.6%，预计这一业绩的增长主要来自于两融与股票质押业务的提升。
        财务预测与投资建议
        我们预测18-20  年公司BVPS  分别为10.82/11.42/12.09，按照可比公司估值，给公司18  年1.4x  倍PB，对应目标价15.14，维持增持评级。
        风险提示
        系统性风险对非银金融企业估值的压制；市场成交量、IPO  数量与规模存在不确定性。公司自营投资业绩存在不确定性。