民生证券-亿联网络-300628-音视频双轮驱动，塑造统一通信国际品牌-180425

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        报告摘要：
        全球UC领先企业，业绩高速增长
        全球统一通信市场竞争激烈，公司为全球UC  行业领先企业，定位精准，产品畅销，市场不断扩张，业绩持续保持高速增长。六年来营收复合增长率37%，归母净利润复合增长率47%。2017  年毛利率达到62.08%，净利润率42.57%。成本控制能力较强，三费率近年来持续下降。
        深耕十余载，业精于勤
        公司是全球SIP  话机领域寡头垄断厂商之一，专注SIP  话机十几年，业务覆盖超过100  个国家，市占率超过25%，位居全球前二。SIP  产品结构不断优化，T4  产品成为主打，T5  产品有望起量。2015  年开始布局VCS  业务，近两年收入增长接近翻番，预计2018  年增长80%以上。近期发布云视频平台，进一步完善统一通信产业链。
        技术、渠道壁垒强，拥有核心竞争优势
        公司坚持自主创新，创建自己的品牌和国际渠道。过去两年斥资上千万建立两个世界级实验室——音频实验室和EMC  电磁兼容实验室，努力打造国际一流音质品质。研发投入占比超过7%，研发人员占比超过50%。国际渠道方面，与欧美前三十大运营商建立了战略合作伙伴关系，包括美国Verizon、AT&T、英国电信、西班牙电信等，每家运营商只认证1-2  个话机厂商，因此公司在国际渠道方面具有很强的竞争壁垒。
        行业增长率高，市场空间广阔
        根据Frost  &  Sullivan  数据，预计2015-2019  年全球SIP  话机销售量复合增长率为21.5%，2019  年达到2050  万件；市场规模复合增长率15.6%，2019  年达到14.5亿美元。目前SIP  协议已是世界主流协议，SIP  话机渗透率为30%多，未来有很大的替代空间。同时，预计全球视频会议市场将于2019  年达到79.0  亿美元，2015-2019  年保持15.1%的年复合增长率。公司所在两个市场均有较大市场空间。
        盈利预测与投资策略
        预计2018-2020  年EPS  为5.44、7.27  和9.21  元，对应PE  为26、19  和15  倍。通信行业近一年PE  最低值和平均值为49  倍、80  倍。维持“强烈推荐”评级。
        风险提示：
        SIP  行业市场竞争加剧；VCS  研发推广不及预期。