华泰证券-建发股份-600153-供应链平稳，地产复苏拉动业绩-180501

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        营业收入同比+24.7%，  归母净利润同比+37.6%，  业绩超预期
        公司1Q18  收入同比增长24.7%至486.3  亿元，归母净利润同比增长37.6%至5.8  亿元，扣非后归母净利润同比增长30.3%，毛利润同比增长25.5%，毛利率同比基本稳定在5.0%，期间费用率降低0.2  个百分点、资产减值损失的减少以及投资净收益的增长是公司归母净利润增速超过毛利润增速的主要原因。本季度业绩超预期，但考虑到2018  年以来国内钢铁、煤炭等大宗商品价格出现下滑或将影响供应链业务全年业绩，以及土地一级开发利润兑现时点存在不确定性，维持此前盈利预测、目标价及“增持”评级。
        1Q18  供应链业务增速或较为平稳，地产板块低基数
        公司供应链业务收入占比较高（2017  年占总收入86.2%），1Q18  公司收入维持较高增速显示出供应链业务仍维持扩张趋势。这也造成公司1Q18应收账款、短期借款增长较为明显。1Q18  公司投资收益同比增加1.0  亿元至1.7  亿元，增长主要因套期保值的商品期货平仓收益增加，与供应链业务具备较强相关性，可视为与经营相关。地产板块1H17  受到宏观调控影响较大，造成1H17  地产板块收入同比增长23.1%，但毛利率下跌13.0  个百分点至18.5%，毛利润和归母净利润分别同比下跌27.6%/31.5%，基数较低，1Q18  伴随公司及时调整和结算规模的扩大，地产业务复苏。
        大宗品供应链价格下滑压力犹存，稳健经营风险较小
        受到钢铁煤炭纸浆等主要贸易产品量价齐升拉动，公司2017  年大宗供应链业务收入利润增长较快。2018  年以来，大宗商品价格已在2017  年较高基数上出现下滑趋势，若大宗商品价格持续下滑，将对公司业务量及盈利空间形成一定挤压。此外，大宗品价格下跌过程中一般贸易企业容易出现坏账损失，但公司长期以稳健经营著称，风险控制能力较强，期货敞口较少，且公司已于2017  年计提4.0  亿坏账损失及3.6  亿存货跌价损失，预计对2018  年业绩影响较小。
        地产或将替代供应链成为增长动力
        1Q18，公司税金及附加同比增长108.6%，公司披露增长的主要原因是由于房地产业务结转的土地增值税增加，显示出公司地产业务如期加速结转。公司2017  年年报披露新增51  块土地，季报披露存货同比增长31.1%主要由于地产业务新增开发项目较多（供应链业务库存增加也有贡献），公司地产业务收入和盈利有望实现较快增长，接替供应链成为公司业绩增长动力。
        维持“增持”评级
        公司现有业务盈利维持稳定增长，公司一级土地开发项目潜在利润贡献较高，但受政府政策影响较大，目前无法确定兑现时间及规模。因此维持此前盈利预测和目标价，维持“增持”评级。
        风险提示：其他应收款中涉诉款项金额较大。地产销售与价格大幅下跌，钢铁、汽车等主要产品销售下滑。