光大证券-三环集团-300408-2018一季报点评报告：一季度业绩超预期，被动元器件、陶瓷后盖等业务推进迅猛-180428

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        事件：
        三环集团发布2018  年第一季度报告，实现营业总收入8.06  亿元，同比增长19.13%；实现归属上市公司股东的净利润2.52  亿元，同比增长8.31%。
        点评：
        一季度业绩超预期，PKG、被动元件等明星产品快速增长
        2018  年一季度，公司实现收入8.06  亿元，同比增长19.13%；实现净利润2.52  亿元，同比增长8.31%；实现扣非净利润2.49  亿元，同比增加24.18%。此前公司预告一季度业绩增长0%-10%，收入和扣非净利润均超预期。今年公司继续贯彻“材料+”战略，各项业务进展顺利，多项明星业务都出现了大幅度增长，比如PKG  陶瓷封装基座、MLCC、陶瓷基片等产品快速增长。
        从毛利率上看，公司一季度销售毛利率为52.28%，同比与环比都有明显增长，这主要是因为公司高附加值产品占比继续提升，产品结构优化所致。从费用端来看，公司一季度主要有分摊的限制性股票激励成本导致管理费用同比增加75.48%。此外，投资净收益同比减少约8  成，主要是当期到期的理财产品减少。
        从各项业务来看公司增长动力，一季度公司陶瓷插芯业务同比略有增长，由此可见公司通过低价抢占市场份额的结果明显，市占率出现了明显提升。在被动元件方面，PKG/MLCC  以及陶瓷基片等产品受益于终端产品创新升级，下游需求端均出现明显增长，甚至在MLCC  方面形成了供不应求的市场局面，公司通过扩产实现了销售额大幅度的增加。陶瓷后盖方面，因为今年上半年使用的小米  MIX2S  以及OPPO  R15  梦境版主要在4  月份销售，一季度末才进入集中备货期，Q1  销售额同比持平，但在二季度会带来业绩上的明显增长。
        公司竞争格局好，技术壁垒高，多业务进入收获期
        三环集团成立已有接近半个世纪之久，长期深耕在先进电子陶瓷领域，实现了粉体、成型、烧结、后道等产业链的完全垂直一体化。公司竞争格局好，国产替代空间极大，并且日企长期的行业垄断也给行业带来了较大利润空间，让公司毛利率水平能远超同行其他企业。电子陶瓷产业技术壁垒极高，生产用的设备多、加工环节繁琐复杂，需要一家企业对于陶瓷材料有极其深厚的理解才能生产出既能达到量产要求有保证高良率的产品。此外，公司还基于陶瓷粉体材料推行“材料+”战略，让公司在保持拳头产品通信部件竞争优势的同时，有能力不断开发新产品扩充产品线，再加上公司在技术、研发、管理、人力资源方面的领先优势，产品销售的可以实现快速增长。
        在产品方面，公司主业陶瓷插芯价格已经企稳，公司市场率稳居行业前列，未来将明显受益于5G  基站以及IDC  建设。MLCC  方面，随着片式电容的应用领域不断拓宽，市场目前供不应求，公司继续扩产加大销售规模，未来在可穿戴、智能家居、新能源汽车等领域成长空间十分可观。PKG  业务随着NTK  在国内的快速退出，公司作为国内唯一一家实现量产的企业市占率提升明显。未来随着物联网、汽车电子等领域的跨步式发展，晶振元件需求将大幅度上升，陶瓷封装基座市场也将随之增长。此外，公司还积极布局5G  先进滤波器封装基座，目前正在积极与海外大客户进行验证，今年有望实现突破。在陶瓷外观件方面，自从去年年底召开了“三环火凤凰”陶瓷材料发布会后公司陶瓷后盖知名度明显提升，今年已经发布的小米  MIX2s  以及OPPO  R15梦境版都使用了陶瓷后盖。我们认为未来待产品价格进一步优化，产能逐渐提升，陶瓷后盖市场有望出现爆发。
        ◆盈利预测、估值与评级
        我们看好公司光纤插芯受5G  推动市场需求增加，PKG  产品国产替代加速，陶瓷外观件符合智能手机外观件非金属化的大趋势，其它新业务也在加速推进，公司未来成长动力充足。我们维持预计公司  2018-2020  年的EPS为  0.92、1.33、1.73  元，当前股价对应PE  为25、17、13  倍，维持6  个月目标价为32  元，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：
        分析基本面和股价的风险；若上文中的事件对公司经营存在巨大影响，也需要对其进行有针对性的风险分析。