民生证券-柳州医药-603368-2018年一季度报告点评：纯销业务稳步增长，一季报业绩超预期-180425

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        一、事件概述
        2018  年4  月24  日，公司发布2018  年第一季度报告：公司实现营收、归母净利润、扣非净利润27.12  亿、1.13  亿、1.13  亿，同比增长25.32%、35.27%、33.96%。EPS  为0.61  元，同比增长3.39%，超过市场预期。销售费用、管理费用、财务费用分别为0.52  亿、0.42  亿、788.78  万元，同比增长27.64%、27.68%、2278.89%。
        二、分析与判断
        “两票制+新标”全面铺开，批发业务稳步增长
        2018  年Q1  公司纯销业务增速超过20%，调拨业务小幅下降，第三终端稳中有增。公司纯销业务的增长主要受益于：1）“两票制”带来的行业集中度的提升。公司深耕广西市场多年，渠道完善，省内认可度高，市占率将近30%，“两票制”政策下，可快速拓展终端市场。2）2018  年Q1  省内新标切换已基本完成，结合供应链延伸项目为公司带来的优先配送权，医院端药品配送业务可快速实现放量，增厚公司业绩。未来公司将进一步向基层终端拓展，预计全年批发业务增速不低于20%。
        零售业务快速发展，批零一体化优势明显
        2018  年Q1  公司零售业务增速接近50%，增长明显。公司零售业务的高速增长主要是由于：1）公司快速展店，保障业绩高速增长。几年间，桂中大药房数量快速增加，现已拥有270  家直营药店（+75  家），其中包括157  家医保药店（+98  家），30  余家DTP药房，2018  年仍将计划新建药店约100  家。2）公司DTP  药房借助批零一体化优势可有效承接处方外流，同时，医保药店以及可比店的经营管理完善，也将显著提升零售端业绩。我们预计2018  年零售端增速不低于40%。
        其他业务盈利能力逐步显现，或成未来新增长点
        1）器械：2018  年Q1  公司器械业务收入达到80%，远超市场预期。平台化配送模式以及SPV  耗材管理系统盈利能力凸显，且合规性良好，预计2018  年器械板块增速约为40%。2）饮片：随着配方颗粒逐步被饮片取代，省内饮片市场空间广阔，且公司目前产能充足，下游渠道畅通，预计2018  年饮片收入可超1  亿元。3）仙茱中药2017  年已实现盈利，18  年业绩有望进一步提升。医大仙晟有望下半年通过GMP  认证，未来进一步增厚公司业绩。4）并购基金收购万通制药，中药独家品种丰富，为公司丰富自身产业链奠定基础。
        三、盈利预测与投资建议
        公司区域聚焦优势明显，医院终端份额不断提升，预计18-20  年EPS  分别为2.82、3.56、4.51  元，对应PE  分别为18X、14X  和11X。公司估值低于行业估值，且业绩有望超预期，维持“强烈推荐”评级。
        四、风险提示：
        省内市场竞争日趋激烈；零售端拓展不及预期；饮片销售不及预期。