民生证券-锡业股份-000960-2017年年报点评：公司构建优质产品组合，业绩释放符合市场预期-180426

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        一、事件概述
        公司近日发布17  年年报、18  年第一季度报告：17  年全年营收344.10  亿元，同比增长2.93%，归母净利润7.06  亿元，同比增长418.68%，扣非净利润9.19  亿元，同比增长286.33%；18  年Q1  营收90.33  亿元，同比增长17.93%，归母净利润1.76  亿元，同比增长21.79%，扣非净利润1.77  亿元，同比增长17.44%。同时，公司在年报中预告18年营收目标为350  亿元，同比增速1.7%。
        二、分析与判断
        公司17  年Q4  和18  年Q1  业绩基本符合市场预期
        公司17  年自产锡精矿3.40  万吨、铜精矿3.56  万吨和锌精矿12.51  万吨，精矿原料自给率维持稳定，同时相关金属价格同比显著提升带动了公司产品毛利率的提升，毛利率由16  年约7%提高至17  年约10%的水平。公司此前发布业绩预告显示归母净利润在6.5-7.3  亿元，实际业绩符合市场预期。
        公司是国内最大的锡上市公司，构建出优质产品组合
        公司17  年锡金属国内市场占有率43.55%，全球市场占有率21.08%，全年产出3.34  万吨锡锭、2.83  万吨锡材和1.61  万吨锡化工，合计精锡产量为7.78  万吨。公司凭借丰厚的资源储备，目前已构建出“锡锌铜铟”的优质产品组合，其“10万吨锌60  吨铟冶炼项目”在2017  年底完成主体工程，2018  年上半年进入调试阶段，下半年将正式投入生产。该项目精铟产能达产之后将迅速释放利润。
        缅甸锡矿供给下降，将提供锡价上行动力
        近期缅甸锡矿供给的下滑受到持续关注。17  年佤邦曼象矿区全面进入地下开采阶段，锡矿品位进一步下降至1.5-2%的水平，全年或影响1  万吨以上的锡矿产量。目前中国云南地区的锡精矿采购十分紧张，精锡冶炼费用持续下降。
        三、盈利预测与投资建议
        考虑到锡价、铜价进入长周期上行阶段，以及锌价有望持续保持高位，公司受益于产品价格提升和自身精铟产能的逐步释放，净利润将持续稳步增长。预计公司2018-2020年归母净利润11.37  亿元、15.25  亿元和16.79  亿元，对应EPS  为0.68  元、0.91  元和1.01元，对应PE  为20X、15X  和14X，对应PB  为1.9X、1.7X  和1.5X，PB  低于可比上市公司估值的平均水平，维持“强烈推荐”评级。
        四、风险提示：金属价格波动风险，项目进度及产能释放不及预期风