华泰证券-兴业矿业-000426-优质矿山持续增产，多金属矿企盈利改善-180430

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        发布17  年年报，利润持续改善
        4  月27  日，公司发布17  年年报和18  年一季报，报告期内公司共计实现营业收入21.11  亿元，同比增长143.90%；实现归属于上市公司股东的净利润5.65  亿元，同比增长531.56%。公司18  年一季度单季营收4.22  亿元，同比增长28.23%；实现归属母公司股东净利润1.19  亿元，同比增长28.12%，由于产量低预期，公司年报及一季度业绩略低我们此前预期。公司银漫矿山技改项目完成后，矿产产能持续提升，维持公司“增持”评级。
        银漫资源成功注入，实现产量与盈利大幅提升
        2017  年内公司完成重大资产重组，并且成功实现产业结构转型升级，主力矿山银漫矿业顺利达产，公司业绩实现较大增长。17  年公司锌精粉业务收入同比增长92.37%，毛利率同比增加6.11  个百分点；同时新增银精粉、锡精粉等多种矿产品业务。公司17  年锌精粉产量达到7.76  万吨，同比增长59.72%；铁精粉产量达到47.73  万吨，同比增长37.38%。公司银漫等矿山运营稳定，实现整体业绩的增厚。
        银漫矿业技改项目完成，生产效率持续进一步提升
        根据年报，公司子公司银漫矿业顺利完成技改，产能不断扩大。银漫矿业现有铅锌和铜锡两种矿山采选系统，年处理矿石产能165  万吨。根据恩菲设计院的建议，银漫矿业拟通过增加重选摇床方式将铅锌系统也改造成铜锡系统，即主要金属品种铅、锌、银、铜、锡均扩产到165  万吨/年的采选产能，技改完成后，银、铜、锡金属年产能可分别增至210  吨、5000  吨及7500  吨；新系统预计完全达产后，银漫矿业的多金属采选效率预计实现较大提升。
        所处地区资源丰富，矿山整合建设持续推进
        根据年报，通过银漫矿业和白旗乾金达矿业的注入，公司成为国内白银龙头企业。截止2017  年，公司保有矿产储量中，白银超过1  万吨，锌约270万吨，铅约64  万吨，锡约22.3  万吨，镍约为32.8  万吨。公司矿山资源中具备多种伴生小金属，如钴、铂、金等，资源品类丰富。公司所处内蒙古地区资源丰富，具备找探矿的区位优势。公司通过招拍挂和合作开发等多种方式，取得资源勘探权和采矿权，增强持续盈利能力。
        收购资产利润进入释放期，维持公司“增持”评级
        由于18  年一季度业绩略低预期，谨慎下调产量和价格假设，预计18-20年公司营收分别为32.47、43.38、45.18  亿元，归属于母公司股东的净利润分别为11.03、14.44、16.33  亿元，对应当前股价的PE  为15  倍、11倍和10  倍；18-19  年净利润下调幅度分别为19.3%和21.6%。参考可比公司估值水平（18  年PE  均值20  倍），给予公司18  年PE18-20  倍，对应下调目标价至10.62-11.80  元（原为13.14-14.60  元），维持“增持”评级。
        风险提示：锌银等金属价格下跌；项目进度不及预期；矿石品位低于预期。