民生证券-智飞生物-300122-HPV疫苗推动业绩加速，结核疫苗获受理造未来弹性-180426

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        一、事件概述
        2018  年4  月25  日，公司发布18  年一季度报告：实现营收、归母净利润、扣非净利润分别为8.38  亿、2.60  亿、2.63  亿，同比增长416.73%、330.44%、353.14%。EPS  为0.1623  元，符合我们此前报告的预期。此外，公司亦公告称母牛分枝杆菌疫苗（结核感染人群用）已完成3  期临床试验并获国家药监局生产注册受理（受理号：CXSS1800010  国）。
        二、分析与判断
        四价HPV  疫苗驱动业绩跨越式增长，AC-Hib  三联苗稳定增长
        受益四价HPV  疫苗的上市销售，Q1  业绩大幅增长。目前本品已获批签发近158  万支（18年123  万支），在27  个省市中标，Q2~Q4  有望继续加速放量；预计18  销售450  万支，贡献利润5.4  亿。传统核心产品AC-Hib  三联苗增长稳定，现已获批签发152  万瓶，预计全年销量达600  万瓶；19  年销量提升至800  万瓶，18、19  年贡献利润6  亿、8  亿。Q1  销售费用0.87  亿，同比增长151.87%，主因市场恢复且新产品上市，公司加大了市场推广力度。管理费用0.35  亿，同比增长38.09%，主因薪酬和研发投入的增加。公司毛利率54.96%，比去年同期下降38.86pct，主因代理产品四价HPV  疫苗销售强劲增长，而代理产品毛利率相对较低，拉低了公司毛利率。
        研发梯队重磅产品丰富，关注九价HPV  疫苗代理机会
        公司现拥有20  项自主在研项目，在病毒和细菌类预防领域均有布局。五价轮状疫苗获批准，预计年底上市，未来有望贡献18  亿年收入；15  价肺炎结合疫苗获临床批件。此外，九价HPV  疫苗报产，两个批号均完成技术审评，有望今年上市；考虑到以往合作经验和智飞的渠道优势，预计九价疫苗亦很可能继续由智飞代理；根据海外经验，九价苗覆盖人群为9~26  岁，与四价苗互补，且价格高于四价苗50%，未来弹性巨大。
        母牛分枝杆菌疫苗（结核感染人群用）获受理，完成结核全领域布局第一步
        本疫苗是目前唯一完成3  期临床的结核潜伏感染预防用疫苗，其安全性高，效果超过WHO  规定的保护力评价标准，可有效预防结核菌潜伏人群感染结核病。目前我国约5.5亿人感染结核菌，强阳性感染率达20%。假设本品仅用于入学体检人群和部分体检人群，合计4000  万人，则需接种的强阳性人群达800  万人，对应4800  万剂空间。本疫苗的获批是公司结核全领域布局的一大进展，目前和本疫苗配套使用的诊断试剂EC  已完成临床报产，年底或19  年上市，有望成为年入逾20  亿的品种；重组结核疫苗和BCG-PPD分别处于临床准备和临床受理阶段。未来公司有望在国内结核病领域取得领先地位。
        三、盈利预测与投资建议
        公司三联苗、HPV  疫苗两大核心品种进入放量期，母牛分枝杆菌疫苗报产获受理标志研发管线进入收获期。预计18-20  年EPS  0.76、1.22、1.52  元，对应PE  为53X、33X  和27X。目前生物制品板块PE  约50X，然公司为行业领军企业，后续品种布局形成梯队，给予一定估值溢价，维持“强烈推荐”评级。
        四、风险提示：产品销量不及预期；研发进展不及预期；九价HPV  疫苗代理商不确定。