国海证券-中海油服-601808-作业量持续回升，短期成本压力增加-180502

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        事件：
        中海油服发布一季报：2018  年一季度，公司实现营收34.3  亿元，同比增长12.1%；归母净利润-6.5  亿元，去年同期为-5.4  亿元，业绩符合预期。
        投资要点：
        作业量持续回升，短期成本压力增加。公司一季度营收增长主要是因为四大业务板块作业量都有所回升，其中钻井服务作业日数同比增长19.4%，可用天使用率增加9.4  个百分点至61.4%；油田技术服务板块总体作业量有所增加；船舶服务板块作业日数同比增长13.8%，可用天使用率增加7.0个百分点至89.8%；物探和工程勘察服务板块中，三维数据处理量同比增长3.7%。而亏损幅度进一步扩大主要是因为短期成本增加及财务费用增加所致；成本方面，一季度为淡季，设备改造、维修等费用增加导致毛利率下滑；财务费用方面，因美元贬值导致汇兑损失增加2.2  亿元。
        新合同逐步启动，业绩将走出低谷。一季度公司钻井平台陆续签订新合同；COSL  Prospector  签订英国北海作业合同，预计5  月份开工；HYSY  936签订墨西哥订单；COSL  Force  获得新合同。根据合同订单动态统计，公司自升和半潜式钻井平台截至2018  年1  月合同作业日数较去年同期分别增加5  和26  个月，我们预计钻井平台业务量呈持续增长态势，为公司业绩带来较大的弹性。
        油价中枢持续上移，中海油资本开支大幅提升，维持公司2018-2019  年业绩拐点的判断。2017  年中海油的桶油主要成本已持续下降至32  美元，随着油价中枢不断上行，中海油业绩大幅改善，且具备较强的成本竞争力。再者，2016  年中海油储量替代率已跌至6%的历史极低位置，有增加资本开支的客观需求。2018  年中海油资本开支预算700-800  亿元，较2017  年预计完成值增长40-60%。过去10  年中海油资本开支预算完成率均值达88%，在业绩持续改善叠加储量触底的背景下，我们认为中海油完成2018年资本开支预算将是大概率事件。公司作为中海油控股油服平台，每年约60-70%营收来自中海油及其关联方，将充分受益中海油资本开支的大幅增长。
        维持“买入”评级。预计公司2018-2020  年归母净利润14.55、27.82、40.41  亿元，对应EPS  分别为0.30、0.58、0.85  元/股，按最新收盘价计算，对应PE  分别为38、20、14  倍，PB  分别为1.50、1.42、1.31  倍。作为强周期性标的，公司业绩处于底部趋势上行期间，在此阶段PB  指标具备更强的价值指导意义。我们观察到目前PB  估值水平处于历史低位，具备较强的安全边际。同时考虑到油价正处于上升通道，公司业绩拐点凸显，故维持“买入”评级。
        风险提示：油价大幅下滑的风险；中海油资本开支不达预期；钻井业务日费率大幅下降的风险；海外业务拓展不及预期。