民生证券-三聚环保-300072-2017年报点评：业务多点开花，“生态农业~绿色能源”驶入快车道-180423

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        一、  事件概述：
        公司4月20日发布2017年年报，2017年实现营收225亿，同比增长28%；归母净利25亿元，同比增长57%。扣非净利23亿，同比增长45%。2017年度利润分配预案为每10股派发现金红利1元（含税）、转赠3股。
        二、  分析与判断：
        .  财务分析：毛利率提升，负债率下降，应收账款风险较小。报告期得益于高毛利的生态农业-绿色能源服务放量，公司毛利率水平小幅提升至18.45%，期间费用率5.28%，仍处在较低水平；2017年公司资产负债率下降6个百分点至58.64%；2017年公司收现比84%，经营现金流量净额-3.5亿元，现金流状况仍不乐观，但在公司89亿应收账款中，1年以内账龄的占比71%，1~2年以内账龄的占比为25%，2年期内的占比合计96%，可见公司应收账款质量较好、账龄结构合理、回收风险较小。
        .  业务状况：多点开花，生态农业-绿色能源服务进入快速增长期。截止2017年底，公司待执行重点项目金额达229亿元，较半年报增长近50%，将有力支撑未来业绩的释放。报告期，公司各业务多点开花，创新、先进技术推广转化成果丰硕。
        催净化剂持续增长：在竞争加剧、成本上涨的不利背景下，公司催净化剂实现近10亿收入，同比增长11%。半再生重整催化剂在俄罗斯炼油厂成功应用，打开国际市场；自主开发的燃料气脱硫HCSR技术具有低成本、高效率的特点，在焦炉烟气的“超净排放”改造中获得广泛应用。在催化剂等领域的技术优势为公司各业务的拓展提供了充沛动力。
        生态农业与绿色能源服务服务放量：2017年公司生物质综合利用项目开建42套，建成投成2套，实现营收超10亿元。2017年是公司启动“农作物秸秆炭化还田-土壤改良技术”产业化推广的第一年，该业务的推广放量成为公司业绩持续增长的重要推动力。
        超级悬浮床项目进入建设期：公司在手孝义福孝化工、河南世通绿能、黑龙江龙油3个悬浮床项目，合计订单金额120亿元，目前3个项目均已进入建设期，预计2019年中交。另外，公司钴基费托合成技术、低压钌基合成氨技术等技术的推广均在有序推进，各项技术进入收获期，公司业绩持续高增长确定。
        .  发展战略：传统能源清洁化技术服务商、生物质综合利用运营商和服务商。在生物质综合利用方面，进行秸秆还田土壤改良技术推广和碳基复合肥应用，开发生物质基清洁燃料和精细化学品相关技术。公司目标到2020年底，建成300-400套炭基复合肥工厂，实现炭基复合肥产能1500万吨/年，生物质收集运营能力3000万吨/年。
        石油化工、现代煤化工综合服务方面：围绕超级悬浮床技术、钌系氨合成成套技术、钴基费托合成技术、净化材料等开展传统能源清洁化的综合服务，成为石油化工、现代煤化工领域的轻资产技术服务商。
        三、  盈利预测及投资建议：
        预计公司2018~19年EPS为2.08、2.87、4.05元；对应PE分别为14、10、7倍。公司悬浮床及生物质项目订单进入释放期，高增长确定，维持“强烈推荐”评级。
        四、  风险提示：公司技术推广、项目推进不及预期。