民生证券-碧水源-300070-围绕膜技术持续拓宽市场，良业环境业绩超预期-180423

《民生证券-碧水源-300070-围绕膜技术持续拓宽市场，良业环境业绩超预期-180423（5页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《民生证券-碧水源-300070-围绕膜技术持续拓宽市场，良业环境业绩超预期-180423（5页）.pdf（5页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        一、事件概述
        公司发布2017  年年度报告：全年营业收入137.67  亿，YOY+54.82%；归母净利润25.09  亿，YOY+35.95%；其中四季度营收83.61  亿元，同比增长47.02%，归母净利润17.68  亿，同比增长25.74%。
        二、分析与判断
        业绩增速基本符合预期，持续围绕膜技术开拓水污染治理市场
        公司全年业绩增速36%，略低于此前业绩快报，但基本符合此前WIND  一致预期。
        分业务来看，环保整体解决方案营收88.03  亿元，同比增长95.74%，占比进一步提升至64%，市政与给排水营收36.09  亿元，同比下滑13.29%。PPP  浪潮下市政类项目市场快速释放，公司在拥抱新变化、积极获取综合治理订单的同时仍然围绕原有主业，利用膜技术优势持续开拓污水处理、再生水等水环保市场，MBR+DF  双膜技术在全国范围内得到进一步推广应用，水务环保类工程占比持续提升。
        充沛在手订单保障内生增长，外延方面良业环境业绩兑现超预期
        公司披露2017  年签订EPC  订单166  个，金额299  亿元，TOT、BOT  等PPP  订单63  个，总额348  亿元，投资额同比增长115%、78%，向EPC  模式有一定倾斜。公司在手超600  亿订单尚未完工结转，未来内生快速增长确定性较强。外延方面，2017  年6  月公司以8.49  亿元现金收购国内一流光环境运营商良业环境70%的股权，提升公司对于特色小镇、旅游等PPP  项目承接能力。良业环境2017年贡献收入11.01  亿，净利润3.50  亿，超额完成此前1.65  亿元的业绩承诺。
        工程占比提升致毛利率小幅下滑，财务费用率略有上升
        公司综合毛利率28.96%，净利率18.82%，同比下滑2.43%、1.98%，主要系新承接的黑臭水体业务毛利低于以往水处理业务。三项费用率小幅上升1.08%，销售/管理/财务费用率分别+0.03%/-0.63%/+1.69%，规模效应带动管理费用率下降，财务费用率因利息支出增大而上升。公司2017  年新增短期借款14.4  亿、长期借款22.1  亿，债务结构继续向长期借款倾斜。公司2017  年长期借款利率在2.32%-5.98%之间，预计均值在5%以下，整体财务成本较为可控。
        经营活动现金流有所改善、投资现金流出加大，债务融资空间较大
        经营活动净流入25.13  亿元，同比增长234%，应收账款周转率提升0.5  至3.1，存货周转率下降4.31  至11.4，主要系良业环境未结算业务并表所致。投资活动净流出110.66  亿元，同比下滑129%，主要为PPP  项目投资款、良业环境收购以及中关村银行投资款。目前公司资产负债率仅56.44%，显著低于同业竞争对手平均65%的水平，后续仍有较大的债务融资空间。
        三、盈利预测与投资建议
        预计公司2018~2020  年EPS  分别为1.06、1.28、1.55，对应当前价格16、13、11  倍，看好公司膜技术在水治理领域应用的持续扩展，维持“强烈推荐”评级。
        四、风险提示
        1、PPP  政策落地不及预期；2、订单签署不及预期；3、合同执行进度不及预期