中泰证券-华海药业-600521-业绩符合预期，华海美国达盈亏平衡-180501

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        投资要点
        事件：公司公告2018  年一季报，实现营业收入12.39  亿元，同比增长9.69%；实现归母净利润1.62  亿元，同比增长15.56%，实现扣非净利润1.42  亿元，同比增长25.34%。2018  年一季度由于汇率波动，导致比去年同期汇兑损失增加近3000  万元，扣除汇率波动因素，扣非净利润增长超过50%；业绩符合我们预期。
        美国制剂出口收入增长30%-40%，华海美国达到盈亏平衡。制剂出口迎来盈亏平衡点，预计全年美国公司将有望实现盈利，2018  年将是公司海外制剂出口的重要拐点年。
        公司国内制剂同比增长约10%，收入增速下降主要由于终端去库存，我们估计一季度终端增长30%-40%，基本符合预期。国内制剂销售人员增加，渠道覆盖范围增广，首批通过一致性评价品种的利好效应在销售中逐渐体现，我们预计公司的国内制剂销售将继续保持高增长。
        原料药收入个位数增长，主要由于原料药竞争格局改善，公司一季度为了准备提价，导致一部分订单没有执行。近期，公司的原料药价格有所上涨，卡托普利、依那普利等普利类原料药，厄贝沙坦、缬沙坦等沙坦类原料药价格都有所上涨，预计2018  年原料药板块毛利率将会回升。我们预计随着原料药提价陆续执行，二季度开始原料药板块的收入和盈利能力将得到显著提升。
        公司毛利率同比上升3.59  个百分点，达54.62%；销售费用率下降2.64  个百分点至16.22%，主要由于去年同期销售费用较高；管理费用率为19.96%，保持平稳；财务费用率同比上升2.6  个百分点达3.74%，主要由于汇率导致的汇兑损益大幅增加。
        仿制药一致性评价最大收益者，持续增量品种流。存量品种中7  个品种9  个品规首批通过一致性评价，成为最大赢家。制剂出口转报将提供持续增量品种流。目前公司有40  多个美国ANDA  批文，已有缬沙坦等5  个品种进入优先审评，未来还有十多个品种符合优先审评条件。而且未来每年有5-10  个的美国ANDA  有望获批，都有机会通过优先审评进入国内市场。未来几年国内、美国市场仿制药品种都将进入丰收期，将有持续丰富的产品流。
        有望成为国内、国际的仿制药龙头企业。长期看，公司已经具备有全球竞争力的一流仿制药研发体系，在国内企业中更是遥遥领先。制剂出口企业走中美双报，研发回报率大幅提升，凭借国内外市场的协同优势，未来华海有望成为国内、国际的仿制药龙头企业。公司近年开始重视国内销售团队建设，后续丰富的品种将同时促进渠道建设，弥补国内销售短板。华海美国2018  年有望扭亏，制剂出口进入收获期！
        盈利预测和估值：我们预计公司2018-2020  年归母净利润为  8.01  亿、10.56亿和13.88  亿，当前股价对应的PE  分别为45  倍、34  倍和26  倍。公司是国内仿制药龙头，后续品种丰富，长期成长性好，维持买入评级！
        风险提示：国内制剂注册申报进度低于预期的风险；海外制剂注册申报不达预期的风险；原料药价格波动的风险