东方证券-2018年5月2日债券周评：监管新规略有放松，年报公布透露讯息-180502

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        研究结论
        2018  年4  月27  日，央行联合银监会、证监会、保监会、外汇局等部门，发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（简称“资管新规”）。我们认为，“资管新规”无论是负债端还是资产端都将对整个理财甚至资管行业将产生深远影响。
        第一，资管行业全面从严规范，监管套利空间消除。第二，理财净值化是大方向，理财规模或收缩。第三，资管业务回归主动管理本质。第四，未来资产端久期或有所收缩，信用利差将扩大。
        未来，或进一步缩短债券久期，保持资产端的流动性和产品净值的稳定性。由于理财转向净值化带来的客户稳定性的下降，意味着负债端的不稳定，而资产端则难以大幅调整，因此银行过渡期内将减少新上线的净值化理财产品的净值波动，相应在资产端也是提高流动性、安全性，而非追求过高收益。
        利空中低等级信用债，信用利差可能会扩大。规范资金池业务后，资质较差、流动性较差的中低等级信用债将更不受青睐，银行理财是信用债的配置大户，信用利差将进一步扩大。若严格执行“三单”后，资金池业务将难以为继，原先不同理财  产品之间调节收益的方法也不可行，理财产品对资产的安全性和流动性的要求会进一步加强。不仅非标资产收缩，中低等级信用债也同样会收缩，中低等级信用债不仅流动性较差，又存在违约风险，理财资金将更青睐于高等级信用债。
        总体来说，“资管新规”正式稿较17  年11  月份的征求意见稿，部分条款略有宽松，尤其是将过渡期从19  年6  月底延长至2020  年底，有助于避免存量资产未到期而无新的负债端产品续集的问题，减缓对金融市场的冲击。另外，在净值化管理方面，也允许部分资产采用了摊余成本法估值。但从主旨上来说，“打破刚兑、消除嵌套”方面并没有改变，较征求意见稿也更细化。
        2017年年报数据悉数公布，本周，我们就年报变化的一些点，做一些探讨。
        第一，企业盈利改善，或逐步向投资传导。
        近年来，固定资产投资增速持续下降，与企业盈利能力不断下行直接相关。但是近2  年以来，包括2018  年1  季度，由于供给侧改革带来的正效应不断推升企业盈利，制造业固定资产投资增速有见底回升的趋势。除了盈利不断改善，政策方面的支持也不断加大。3  月28  日，李克强总理主持召开国务院常务会议，确定深化增值税改革的措施，明确将进一步减轻市场主体税负。会议决定，从2018  年5  月1  日起，将制造业等行业增值税税率从17%降至16%，将交通运输、建筑、基础电信服务等行业及农产品等货物的增值税税率从11%降至10%，预计全年可减税2400亿元。
        我们认为，2018  年制造业投资增速预计进一步筑底回升。
        第二，集中度抬升明显，大小企业景气度进一步分化。
        第三，评级下调有所改善，房地产、服装家纺行业的占比上升。
        风险提示
        经济数据超预期回落。