天风证券-生物股份-600201-短期扰动不改变全年预期，应收账款一季度快速积累-180429

《天风证券-生物股份-600201-短期扰动不改变全年预期，应收账款一季度快速积累-180429（3页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《天风证券-生物股份-600201-短期扰动不改变全年预期，应收账款一季度快速积累-180429（3页）.pdf（3页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        事件：4月28日公司发布年报和一季报，17  年收入  19  亿元，同增  25%，归母净利润  8.7  亿元，同增  35%；18  年第一季度收入  5.57  亿元，同增  20.9%，归母净利润2.96  亿元，同增  11.4%。
        17  年年报业绩超预期，如剔除股权激励费用  1.02  亿元，归母净利润为  9.7  亿元，同增  49%。17  年业绩超预期的主要原因是规模化养殖造就龙头赛道以及产品“从一到多”的放量。从需求结构来看，大型养殖企业是高品质动物市场疫苗的主要驱动力。国内养殖产业结构正发生剧烈变迁，大型养殖企业出栏量占比将加速提升。根据产业链上下游的供需判断，我们预计，我国生猪养殖百强企业（TOP100）未来  3-5  年出栏量从  17  年的  8500  万头提高到  2  亿头，其中  17  年出栏量同增  37%左右。百强养殖企业更加注重疫苗防疫效果，以口蹄疫市场苗为代表的高端刚需产品将迎来爆发，17  年口蹄疫市场苗行业同增  30%。我们预计，公司口蹄疫政府招采苗收入预计同增  15%左右，市场苗收入同增  25%以上，圆环疫苗同增  400%左右，毛利率和净利率随着新品上市均有所提高。
        18年第一季度业绩虽低于预期，但短期扰动不改变行业趋势。我们预计，口蹄疫市场苗收入同比增长  20%左右，政府招采苗同比下滑  18%左右。市场苗收入增速低于预期的核心原因是受下游中等规模养殖客户产能更新减少短期仔猪出栏量和免疫量，中等规模客户收入结构占比较大（预计在  50%左右），而下游中等规模养殖企业产能更新对市场苗销售不具持续性，预计持续时间不超过  3  个月，以此对全年未来市场苗的增速影响不大，同时公司  4  月初开始调整销售激励方案以加速清库存迎接下半年新产品上市，有望在部分大型养殖集团（如温氏等）采购占比中有大比例的提高，预计二季度市场苗销售收入增速有望开始好转，随着下半年公司猪  OA二价口蹄疫疫苗有望上市，市场竞争格局呈优化趋势，秋防开始市场苗收入有望加速，全年收入增速仍有望达  25%以上；政府招采苗同比下滑较大的主要原因除了去年基数较高之外，还与政采苗市场萎缩以及招标形式转为资格标后，提高了对渠道下沉的难度，竞争对手抢占部分市场有关。
        18年第一季度应收账款和存货两项指标增速均明显高于往年，其中应收账款同比增加  2.86  亿元、环比增加  2.09  亿元，实际经营情况可能好于预期，只是财务确认收入和利润的影响，二季度业绩有望开始加速。公司无论是从渠道下沉、拳头产品走出去、丰富产品线为猪场提供解决方案、还是战略合作或产业整合，公司是最有望成长为中国版硕腾的标的。预计  18  年第一季度圆环苗销售收入同比增长  120%左右，产品不断进入国内大型养殖集团实现进口替代，全年收入有望达  2.5  亿元；伪狂犬疫苗已经在中大养殖企业做实验，预计全年收入有望达  5000  万元。此外公司产品梯队丰富，布病、牛二联、猪瘟、禽苗将成为公司业绩新的增长点。预计未来中小规模客户占公司收入的比例将逐步提高，口蹄疫收入占总收入比例逐步降低。投资建议：我们预计  18-20  年公司归母净利润  10.9/13.7/17.8  亿元，对应EPS1.21/1.52/1.97  元，三年复合增速  26%。公司历史市盈率  30  倍以上，我们给予公司  18  年目标市值  315  亿。维持“买入”评级。
        风险提示：产品销量不达预期，国际化合作不达预期，市场竞争格局加剧。