西南证券-金龙汽车-600686-17年业绩受“干扰”，18Q1销量成绩骄人-180430

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        投资要点
        业绩总结：公司发布17  年年报及18  年一季报。公司17  年实现营业收入177.4亿元，同比减少18.8%；实现营业利润8.2  亿元，同期亏损15.7  亿元；实现归母净利润4.8  亿元，同期亏损7.2  亿元；扣非归母净利润为3  亿元，同期亏损7.2  亿元；每10  股分配现金股利人民币1  元（含税）。公司18  年一季度实现营业收入37.8  亿元，同比增长63%；营业利润亏损1872  万元，同期亏损1.2  亿元；实现归母净利润38  万元，同期亏损5322  万元；扣非归母净利润亏损2275万元，同期亏损6943  万元。
        .  业绩改善主要受苏州金龙16  年补贴转回、会计政策处理影响，合计贡献约6.5亿元。1）苏州金龙业务影响：四部委自17  年8  月21  日起恢复了苏州金龙财政补助资格，苏州金龙于2016  年1  月至9  月间完成销售并上牌的合规车辆可以申请中央财政补贴收入7.4  亿元（计入17  年营业收入），贡献17  年归母净利润约3.3  亿元；预计担保损失转回、单独进行减值测试的应收款项减值准备转回，贡献归母净利润约0.7  亿元。2）会计处理影响：17  年会计估计变更影响归母净利润约2.5  亿元，其中应收国家新能源补贴坏账准备计提变更影响约1.8  亿元，国内新能源客车售后服务费计提变更影响约0.7  亿元。3）非经营性损益的影响：公司17  年计入当期损益的政府补助约1  亿元，产生归属于母公司股东净利润约0.5  亿元。
        .  纯电动客车单车均价74  万元，单价显著提升11%。公司17  年整体客车均价29万元（2.7%），其中插电式客车销售2808  辆（-48%）、均价72  万元（+4.8%），纯电动客车销售7514  辆（-30%）、均价74  万元（+30%），假设将苏州金龙7.4亿补贴计入16  年纯电动客车收入，则17  年74  万元均价提升15%。纯电动客车按车长细分，大型车销售4813  辆、均价119  万元，中型车销售4375  辆、均价68  万元，轻型车销售1134  辆、均价21  万元。公司传统客车均价19  万元（-1.4%），其中大型车47  万元（-0.9%）、中型车31  万元（+14%）、轻型车8万元（+22%）。
        .  Q1  大小金龙分别取得10.7%和8.4%骄人份额，但补贴退坡影响盈利能力。公司Q1  累计产销客车12835  辆、12283  辆，分别较去年同期增长24%和21%。根据电动资源网数据，Q1  新能源客车实现销售8607  辆，同比增长320.7%，其中新能源公交车8198  辆，占总销量95.2%，同比增长308.7%，宇通21.4%市占率排名第一；比亚迪占比13.2%；小金龙和大金龙分列第三、第四，销量分别为920  辆与727  辆，占比分别为10.7%和8.4%。18  年过渡期补贴金额仅为17  年的0.7  倍，盈利能力受损，导致公司营业利润和扣非归母净利润亏损。
        .  盈利预测与投资建议。根据《福建省新能源汽车产业发展规划(2017-2020  年)》，2020  年金龙汽车新能源产能达6  万辆、销量4.5  万辆、产值330  亿元，我们调整盈利预测，预计2018-2020  年EPS  分别为0.36  元（0.6  元）、0.62  元（0.88元）、1.35  元，对应PE  分别为37  倍、22  倍和10  倍，下调至“增持”评级。
        .  风险提示：毛利率改善进展或低于预期，新能源客车行业发展或下滑明显。