平安证券-万东医疗-600055-政府采购助力成长，产品革新保障竞争力-180501

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        投资要点
        事项：  
        1.  公司发布2017年年报：全年实现营收8.84亿元，同比增长8.67%；实现归属净利润1.09亿元，同比增长52.52%，扣非后归属净利润0.86亿元，同比增长41.53%。略好于市场预期。
        2.  公司发布2018年一季报：报告期实现营收1.34亿元，同比增长11.28%，实现归属净利润357.62万元，同比增长52.56%，扣非后归属净利润180.07万元，同比增长325.73%。
        平安观点：  
        基层需求推动收入增长，运营效率提升：
        借助  2017  年大规模基层政府采购以及普通销售增量，公司核心产品实现放量。DR  全年销售  1687  台，台数同比增长  54.20%，实现销售金额  5  亿元以上，同比增长  35%以上（贵州标等政府采购单价较低，拉低了销售额增速）。MR  全年销售  82  台，台数与  2016  年基本持平，但其中高利润率的  1.5T  超导  MR  销售数量接近  30  台。全年  MR  销售金额超  2  亿元，同比增长  17%左右。随公司  MR  日趋成熟，会成为后续公司增长的主要动力之一。由于  2018Q1  政府采购量相对减少，我们估计报告期内超导  MR  贡献了更多增速。16  排  CT  上市后也已经完成  4-5  台设备出货，帮助公司进行临床调试。
        各项指标显示鱼跃入主后公司效率显著提升。2017  年公司整体毛利率为41.34%，比上年同期上升  1.90PP，2018Q1  毛利率则为  43.79%，同比下降2.79PP。2017年公司销售费用率为17.39%，  比上年同期下降0.69PP，2018Q1  该比率为  21.10%，比上年同期下降  5.82PP；管理费用率方面，2017  年为  15.35%，与上年同期基本持平，2018Q1  为  25.49%，比上年同期下降  4.10PP。
        2018  年虽然总体政府采购金额可能缩小，但基于公司与美年的采购合作协议以及配置证放开后对永磁  MR  和  16  排  CT  的推动作用，公司依然保持向上发展势头。
        保持研发投入，技术与产品迭代保障市场地位：
        公司研发意识很强，是国内最早能够全部生产  DR  核心零部件的国内公司。目前公司在影像设备系统反面持续改进，完善高级临床应用，提升图像质量与系统稳定性，从而打开中高端医院市场。
        公司在移动  DR、乳腺机、数字胃肠机等领域继续进行新品注册。还将研制  3.0T  超导  MR、64  排以上  CT  等产品，缩小与外资巨头间的差距，确保公司长期运营的竞争力。
        万里云规模扩大，接近盈亏平衡：
        2017  年万里云的日阅片数已超过  9000  人次，连接  2000  余家医院，且基本实现收费。在线下部分，公司通过自建、共建方式完成  5  家第三方影像中心的建设，实现了线上线下资源共享的联合运作方式。
        公司的AI辅助阅片功能也已运行，主要在乳腺筛查方面应用，并向肺部  CT  等领域延伸，在保障准确率的同时降低医生工作强度，提高线上阅片服务的毛利率。
        国产医疗影像龙头，紧抓核心能力有望持续受益进口替代，维持“推荐”评级：万东医疗作为国内影像龙头拥有长时间的技术积淀。鱼跃科技入主后，实现减员增效，采取更灵活的激励措施提升公司运营与销售效率，利润率得到显著提升。公司长期注重核心制造能力的培养，拥有核心部件的自主生产与配套软件的自主研发能力。在国家推动医疗器械国产化的浪潮中，公司有望优先受益。公司携手大股东鱼跃科技等出资成立基金收购欧洲超声公司百胜，作为鱼跃旗下唯一医学影像平台，有望以合作、并购等方式融合百胜的超声技术，拓宽产品线。考虑到新增美年大健康的产品采购，调整  2018-2020  年  EPS  预测为  0.23、0.27、0.31  元（原预测  2018-2019  年  EPS  为  0.20、0.23  元），维持“推荐”评级。
        风险提示：
        （1）  产品降价风险：DR、MR  等产品竞争较为激烈，若价格下降超出预期，可能会削弱公司的盈利能力；
        （2）  招标及安装工作进度不达预期风险：公司产品在实际完成安装后确认收入。若政府采购项目的招标、安装工作进度延缓，可能影响公司当期业绩；
        （3）  新品推广不及预期风险：公司新推出  16  排  CT，其他传统领域也存在产品间迭代情况，若公司新品推广不能达到预期可能影响公司业绩。