西南证券-云南白药-000538-业绩增长稳定，继续看好前景-180430

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        投资要点
        事件：公司201  8Q1营业收入、归母净利润、扣非净利润分别约为  63.4亿元、8.1  亿元、7  亿元，同比增速分别约为7.3%、11.2%、0.2%。
        业绩增长稳定，静待公司变化。公司2018Q1  营业收入约为63.4  亿元，同比增长约7.3%，增速同比下降约7  个百分点。其中母公司营业收入约为13.8  亿元，同比增速约为10.9%，增速同比下降约10  个百分点。除收入的同比基数较高原因外，我们认为公司药品板块压力仍较大，预计在产品提价及渠道梳理完成后收入增速会加快。2018Q1  扣非净利润约为7  亿元，同比增速约为0.2%，具体分析如下：1）公司整体毛利率约为30.5%，同比持平。但与年报数据相比下降约0.7  个百分点，主要原因为Q1  商业增速快于工业增速；2）期间费用率约为16.8%，提升约0.6  个百分点，其中销售费用率约为14.5%，同比下降约0.2  个百分点，整体控制较好。但财务费用因为支付银行保理业务手续费，增加约0.4亿元。2018Q1  公司存货约为89.7  亿元，同比增长约18%，环比基本持平。目前存货主要为原材料及库存商品，预计渠道梳理完成后将有好转。我们认为目前公司控股股东混合所有制改革已经落地，市场化激励等出台预期强烈，且公司战略方向定位于医药与医疗。预计公司基本面将持续恢复，继续看好其业绩增长，估计全年收入及利润增速或超过10%。
        混改落地后优化机制，战略方向逐渐清晰。1）混改继续深化，看好战略协同。控股股东结构为“白药控股45%：新华都45%：江苏鱼跃10%”，预期将推动公司的治理和决策机制更加市场化。目前独立董事薪酬已经调整，公司已经拉开内部改革序幕，后期员工激励出台预期强烈；2）首提医疗+医药战略方向，瞄准“医药材料科学、医疗器械、慢病管理等新兴领域”，前期混改增资引入的资金也有助于实现集团外延扩张发展如医疗、器械等增量业务；新华都、鱼跃医药或将为公司尝试新的业务领域如日化、骨伤科非药领域等，提供产业资源支撑；3）品牌中药龙头企业，大健康布局行业领先。a、长期看好公司药品事业部增长，白药市场竞争优势明显使得其细分领域市占率较高，且在普药领域如气血康市场推广力度加大也使得其收入增速加快；b、中药资源事业部业绩实现快速增长，该事业部特色明显且已经多点布局种植基地，推行“O2O”等新型商业模式，预计将成为公司未来新的盈利增长点；c、大健康业务增长快速，洗发水、护肤品投入力度加大，并积极拓展电商平台，新华都参股后强强联合或推动大健康业务新增长。
        盈利预测与投资建议。预计2018-2020  年EPS  为3.40  元、3.89  元、4.48  元，对应市盈率为28  倍、24  倍、21  倍。公司整体业绩稳定，随着商业、中药材、药品及大健康完整布局的形成，且集团层面混改落地使得其前景值得期待，具有产品提价、业绩增长、激励、外延等催化剂，维持“买入”评级。
        风险提示：产品销售或不达预期，市场拓展或不达预期。