中泰证券-东阿阿胶-000423-增长略低于预期，品牌价值突出-180501

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        投资要点
        事件：公司公告2018  年一季报，实现营业收入16.96  亿元，同比增长1.17%；归母净利润6.09  亿元，同比增长0.8%；扣非净利润5.97  亿元，同比增长2.02%。
        点评：
        公司2018  年一季度营业收入同比增长1.17%，略低于预期。主要由于一季度是阿胶消费淡季，另外“水煮驴皮”事件负面舆论对公司阿胶销售造成一定影响。母公司（主要是阿胶块和阿胶浆）实现收入13.58  亿元，下滑7.19%。母公司实现净利润5.98  亿元，同比增长2.95%。
        公司2018  年一季度毛利率为67.11%，同比降低3.68pp；销售费用率18.09%，同比降低4.08pp；管理费用率、财务费用率保持稳定。经营性现金流为-3.88亿元，去年同期为1.44  亿元，主要是本期支付税金增加及代收代付业务减少。
        阿胶作为传统名贵消费品，有厚重历史文化积淀，其名贵滋补品的属性能够持续。通过品牌塑造和历次提价，东阿阿胶的消费者更加集中于经济条件好的高端客户，越高端的客户对价格的敏感度越低。而且随着消费升级和老龄化，东阿阿胶的目标客户群体将继续扩大。目前东阿阿胶的日均消费金额约20-30元，同其他高端消费品相比日消费金额其实不高。2018  年4  月份，媒体曝光“阿胶糕造假”，对阿胶行业造成一定冲击。阿胶行业小企业众多，从长期来看，阿胶行业的规范将利好规范经营的龙头企业。
        盈利预测与估值：我们预计2018-2020  年，营业收入分别为79.90  亿元、86.56  亿元和94.34  亿元；同比分别增长8.38%、8.33%和8.98%；实现归母净利润为22.24、24.65  和27.45  亿元，同比分别增长8.77%、10.87%和11.35%。目前公司股价对应2018-2020  年PE  为17  倍、16  倍和14  倍。公司品牌价值突出，名贵消费品属性稀缺，维持“增持”评级。
        风险提示：原材料涨价的风险；产品提价后销量下滑的风险