国海证券-苏宁易购-002024-一季报点评：一季度线上GMV增长81.5%，归母净利润增长 42.15%-180502

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        事件：
        苏宁易购发布一季报：2018  年1-3  月，公司实现营业收入496.20  亿元，同比增长32.76%；实现归属于母公司股东的净利润11.12  亿元，同比增长42.15%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.82  亿元，同比增长205.40%，EPS0.01  元。
        投资要点：
        一季度GMV  同比增长46.33%，线上增长81.5%超预期。2018  年一季度公司总体实现GMV（含税，区域上涵盖中国大陆、香港、澳门及日本市场，包括线上线下自营及开放平台，以及提供售后、金融等服务）693.30  亿元，同比增长46.33%，增速较去年同期+27.19pct，较2017  全年+17.17pct：公司线上GMV397.71  亿元，同比增长81.50%，增速较去年同期+26.32pct，较2017  全年+24.13pct，其中，自营商品GMV269.10  亿元，同比增长55.15%，增速较去年同期-6.84pct，较2017  全年-2.37pct；开放平台GMV128.61  亿元,同比增长181.48%，增速较去年同期+147.65pct，较2017  全年+124.61pct；线下所有门店4073  家，合计经营面积526.14  万平，实现GMV295.59  亿元，同比增长16.07%，增速较去年同期+16.77pct，较2017  全年+7.96pct。一季度苏宁易购APP  月活跃用户数同比增长60.48%，2018  年3  月苏宁易购APP  订单数量占线上整体比例提升至90.2%（2017  年12  月为89%）。
        零售业务方面：线上一季度加强广告投放，强化全品类品牌心智；线下围绕“一大、两小、多专”的产品业态推进网络布局，净增加门店274  家，经营面积9.2  万平（+1.78%），其中苏宁易购直营店66  家，苏宁小店187  家，家电3C  家居生活专业店14  家，红孩子母婴店7  家，可比店健康增长。线上，一季度公司开展年货节、315超级品牌盛典、春季家装节等重点促销活动，加强与头部媒体、供应商的合作；此外，还强化了苏宁品牌心智的宣传，尤其在3C、超市、母婴、百货特卖专业品类方面的广告投放，强化建立苏宁易购全品类专业经营的品牌心智，一季度线上开放平台增速大涨。线下，公司围绕“一大、两小、多专”的产品业态推进网络布局：苏宁小店强化组织建设，加快人员、店址储备，一季度新开187  家店面，截至2018  年3  月31  日公司拥有苏宁小店210  家，4  月初，公司全资子公司上海迪亚零售有限公司及迪亚天天（上海）管理咨询服务有限公司100%股权（本次交易尚需获得相关政府部门的审批），迪亚在上海共拥有自营、加盟门店数量323  家，本次收购将有助于完善公司在上海地区的社区便利服务网点的布局；苏宁易购直营店紧抓三四级市场消费机会，强化经营绩效管控，一季度公司新开苏宁易购直营店108  家，关闭效益不佳的苏宁易购直营店42  家，净增加门店66  家，截至报告期末，公司拥有苏宁易购直营店2,281  家，可比门店销售同比增长35.23%，坪效同比增长35.21%；家电3C  家居生活专业店（包括苏宁云店、常规店、县镇店）持续升级改造，围绕家居生活优化店面商品结构，强化体验，一季度新开店26  家，关闭门店12  家，净增加14  家，可比门店销售同比增长5.86%、坪效同比增长6.56%；苏宁红孩子母婴店店面模型逐步清晰，开店速度加快，一季度新开苏宁红孩子店8  家，关闭店面1  家，截至2018年3  月31  日，公司拥有苏宁红孩子店60  家，可比门店销售同比增长52.57%；超市店致力于店面经营效率优化，O2O  运营进一步深化。
        物流和金融服务持续高速增长。报告期末公司已投入运营8  个自动化拣选中心，投入运营38  个区域配送中心，4  个自动化拣选中心在建、扩建，21  个区域配送中心在建、扩建。截至2018  年3  月末苏宁物流及天天快递拥有仓储及相关配套合计面积近700  万平方米，拥有快递网点达到21,904  个，公司物流网络覆盖全国352  个地级城市、2,910  个区县城市。2018  年一季度苏宁物流社会化营业收入（不含天天快递）同比增长84.84%。一季度苏宁金融支付业务生态圈渗透率同比提高257.8%；消费金融业务投放额同比增长127.5%。
        增值服务快速增长助力毛利率提升，加强费用管控。线上销售收入占比提升，由于线上业务价格竞争激烈毛利率相对较低，对整体毛利率水平有一定影响；公司一方面加强商品价格管控，推进单品运作，提升毛利率水平，另一方面，在物流、金融、平台服务方面能力逐步增强，增值服务收入增长较快，也有助于毛利率的提升。综合来看，报告期内公司实现综合毛利率16.37%，  较去年同期+0.3pct，较2017  年全年+2.27pct。费用方面，公司为促进销售加大了广告促销费用的投放，费用率有所增加，与此同时，公司全渠道经营模式有较强的规模效应，随着销售收入较快增长，带来租金、装修、水电费、折旧等固定费用率水平下降；此外销售规模增长相应的支付手续费有所增加。整体来看，公司三项费用率合计为15.44%，较去年同期-0.04pct，较2017  年全年+1.7pct。
        盈利预测和投资评级：维持原有盈利预测和买入评级。预计公司2018-2020  年销售收入为2328.20  亿、2907.97  亿、3625.43  亿元，分别同比增长24%、25%、25%；预计归属于上市公司股东净利润分别为10.57  亿、18.57  亿和25.34  亿，分别增长-75%（由于2017年公司出售阿里股权获得一次性投资收益43  亿元基数大）、76%和36%；预计公司2018-2020  年EPS  分别为0.11  元、0.20  元和0.27元（已按照公司回购股份后最新股本调整），对应当前股价PE  分别为113X、65X、47X。目标价17.51  元，维持“买入”评级。
        风险提示：线上交易增速下滑；新开店计划不达预期；房租、人工等主要成本上涨。