银河国际-中信证券-6030.HK-一季度业绩良好﹔基于估值角度将评级下调至持有-180502

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        中信证券2018年一季度实现净利润26.9亿元人民币，同比增长11％。考虑到一季度的经营环境艰巨，中信证券期内仍能实现低双位数收入增长令人振奋。在对财务模型作出轻微调整后，我们将2018年每股盈利预测略微上调2.4％。根据戈登增长模型，我们将新的目标价设于20.60港元（1.32倍2018年市净率（前值：1.28倍2018年市净率），Beta值为1.3，权益成本为9.4％，中期股本回报率为10.2％（此前为10.1％））。我们将评级从买入下调至持有，因潜在上升空间只有6.4％。股份目前的2018年市净率为1.24倍，较海通证券（0.84倍）、广发证券（0.99倍）和华泰（0.99倍）等其他大型券商享有较高的溢价。另外我们给予中信证券A（600030.CH）目标价19.95元人民币。
        投资亮点
        投行业务表现优于同业。在一季度经营环境艰难的情况下，中信证券的经纪业务和资产管理业务仍分别实现4％和12％的同比收入增长。尽管投行业务收入同比下降19％，但表现仍优于大多数同业（同比下降30％-50％）。
        投资收益在疲弱市况中录得增长。中信证券一季度净投资收益（包括经公允价值调整）同比增长17％至23.9亿元人民币。鉴于2018年一季度上证综合指数下跌4.2％，我们认为中信证券的表现非常不俗。
        一季度盈利优于大部分同业。所有上市的A股券商都发布了一季报。由于投行业务和投资收益疲弱，净利润平均下降10.88％。中信证券一季度利润增长11％，明显优于同业，并反映了公司在各个业务领域（包括经纪业务、投资管理和资产管理）的市场领导地位。
        可惜估值已不再十分吸引。我们认为，考虑到中信证券良好的2018年一季度表现，股份值得拥有溢价。然而，中信证券的市净率（1.24倍2018年市净率）已显著高于其他行业龙头，如海通证券（0.84倍）、广发证券（0.99倍）和华泰（0.99倍），这或将限制中信证券的上升空间。对于预期市场环境将好转的投资者（例如预期投行业务复苏和认为A股市场下跌空间有限），我们认为海通证券将是较佳选择，尤其该股在过去两个月已有所调整。
        给予A股目标价。由于MSCI新兴市场指数将于5月底纳入超过230只大盘A股，我们开始给予中信证券A股的目标价。在过去三年（大致覆盖互联互通推出至今的时间），中信证券A股平均较中信证券H股溢价20％。因此，我们将中信证券A的目标价设于19.95元人民币，较我们的中信证券H目标价高20％。