国金证券-申通快递-002468-自营率逐步提升，盈利能力平稳上升-180501

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        业绩简评
        申通快递  2017  年实现营业收入  126.6  亿元，同比增加  28.1%；归属上市公司股东净利润  14.88  亿元，同比增加  18%。2018  年一季度实现营业收入  29亿元，同比增加  33.5%；实现归属上市公司股东净利润  3.8  亿元，同比增加17%。
        经营分析
        业务量稳步增长，专注基础设施建设投资以提升自营率：2017  年公司完成业务量约  38.98  亿件，同比增加  19.64%；2018  年一季度完成业务量  8.8  亿件，同比增加  19%。公司自  2017  年开始业务持续稳定的增长，但增速低于行业平均增速，我们认为与公司过低的自营率相关，导致整个网点反应速度及服务质量下降，2017  年公司快递业务申诉率为万分之  5.79，与同一梯队其他公司相比偏高。但该状况正逐步改进，2018  年一季度公司发布收购北京及武汉转运中心中转业务资产公告，并且公司通过加大基础设施建设和自动化设备提升自营率及经营效率，2017  年公司投资额达到  14  亿，较上年度增加  63%，主要集中在中转中心建设和车辆投入上。
        自营率提升致单件收入上涨，实际盈利能力平稳上升：收入端，2017  年公司单件收入达到  3.24  元，较上期上涨  0.22  元/件，2018  年一季度单件收入为  3.5  元，同比上涨  0.29  元。从结构上看，主要涨幅来自于单件中转，主要原因系（1）公司增加了自营车辆及自营跑车线，自营率提升所以计入收入部分增加提升单件收入；（2）中转定价中增加了出港操作费及车线费。公司2017  年快递业务单件毛利保持稳定，为  0.59  元/件；其中单件中转毛利下降约  0.07  元，单件面单毛利上升  0.07  元。而单件净利受计提快捷资产减值损失约  1.33  亿元，同比下降  0.01  元每件，达到  0.38  元；排除该影响，单件利润提升  0.02  元至  0.4  元/件，说明公司盈利能力在经营规模扩大、自营率提升、拓展多元业务后在不断上升（其中财务费用由于经营性现金流好转，利息收入较上期增加约  8500  万）。
        盈利调整
        预计  2018-20  年公司  EPS  分别为  1.2/1.45/1.79  元/件。申通业务量稳步增长，逐步加大基础设施建设提升自营率，维持网络稳定性及经营效率，业绩将出现边际改善，持续给予“买入”评级。
        风险提示
        电商增速不及预期；出现大规模价格战等。