华泰证券-苏宁易购-002024-GMV+46％，全渠道规模效应显著-180501

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        苏宁易购发布一季报，公司一季度交易规模同比增长46.33%
        苏宁易购发布2018  年一季报，公司一季度实现商品销售规模693.30  亿元，同比增长46.33%；实现营业收入496.20  亿元，同比增长32.76%；实现归母净利润1.11  亿元，同比增长42.15%。公司商品交易规模略超预期，业绩基本符合预期。同时公司预计1-6  月商品交易规模同比增长超过40%，归母净利润同比增长23.93%至58.23%。我们维持公司“买入”评级。
        线下继续推进多业态门店布局，可比同店表现优异
        在线下，公司继续围绕“一大、两小、多专”的产品业态推进网络布局，一季度分别新开家电3C  家居生活专业店26  家，苏宁易购直营店108  家，零售云加盟店170  家，苏宁小店187  家，红孩子母婴店8  家。报告期内公司通过强化门店数据化运营、增强互动体验等方式带动门店经营质量不断提升，家电3C  家居生活专业店可比同店增长5.86%，红孩子母婴店可比同店增长52.57%，苏宁易购直营店可比同店增长35.23%，同店表现优异。
        线上GMV  保持高速增长，平台加快超市、母婴等商户引进
        在线上，一季度公司加强广告促销投放与品牌心智宣传，尤其加强在3C、超市、母婴、百货等非家电品类的广告投放，强化建立苏宁易购全品类专业经营的品牌心智。一季度苏宁易购APP  月活跃用户数同比增长60.48%，公司实现线上平台实体商品交易总规模397.71  亿元，同比增长81.50%，其中线上平台自营商品销售收入269.10  亿元（含税），同比增长55.15%，开放平台商品交易规模为128.61  亿元，同比增长181.48%。一季度公司加快百货、超市、母婴、家居建材等平台商户引进，一方面可丰富公司线上商品品类，同时也可为公司带来广告佣金等增量收入。
        综合毛利率同比略升，运营费用率同比略降
        报告期内公司线上销售收入占比提升对整体毛利率水平有一定影响，但同时公司加强商品价格管控与单品运作，且在物流、金融、平台服务等方面的能力逐步增强，对毛利率具有提升作用。综合来看，公司一季度综合毛利率为16.65%，同比略微提升0.29  个百分点。费用方面，公司一季度加强促销带动营销费用提升，但同时公司借助全渠道规模效应带动租金、装修、水电费、折旧等固定费用率水平下降。综合来看，公司一季度期间费用率为15.44%，同比略降0.03  个百分点。
        维持公司“买入”评级，积极关注PS  修复机会
        我们维持公司盈利预测不变。公司主业持续盈利已验证其全渠道经营模式的可持续性，公司多年全渠道运营经验的积累与新一轮的线下布局则帮助其在品类扩张、渠道扩张两大电商主战场具备领先的竞争力。2018  年公司营收增速处于近十年最高水平，而PS（对应2018  年）仅为0.48  处于历史低位，同时横向对比来看明显低于京东（PS  对应2018  年0.7），也低于永辉等多数零售企业。海外电商龙头近期将通过CDR  回归A  股，或将促进苏宁PS  向上修复。我们参考京东给予公司0.65-0.7  倍PS，调整目标价为17.50-18.85  元，维持公司“买入”评级。
        风险提示：电商竞争加剧；线下门店建设不达预期。