安信证券-格力电器-000651-2018中期分红可期-180427

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        ■事件：格力电器公布2018  一季报。公司2018Q1  实现收入395.6  亿元，YoY+33.3%，略超预期；业绩55.8  亿元，YoY+39.0%，扣非业绩YoY+15.9%。另据公司回复深交所关注函的公告，公司计划进行2018  年度中期分红。昨日公司年报中拟定2017  年不分红低于市场预期，今日的公告提出了2018中期分红计划。而就公司本身2017  年报和2018  一季报来讲，业绩持续表现优异。我们对2018  空调行业相对乐观，预计全年公司有望稳健增长。
        ■2018  拟中期分红：据2017  年报，公司拟定2017  年度不分红，低于市场预期。公司对此的解释为：公司预计未来在产能扩充及多元化拓展方面的资本性支出较大，留存资金将用于生产基地建设、智慧工厂升级，以及智能装备、智能家电、集成电路等新产业的技术研发和市场推广。根据格力回复深交所关注函的公告，前述投资项目尚处筹划阶段，待明确资金需求和现金流测算后，公司将进行2018  年度中期分红，分红金额届时确定。
        ■Q1  收入超预期：根据一季报，公司2018Q1  收入YoY+33.3%，略超市场预期。参考产业在线数据，Q1  格力总销量YoY+17.7%（内销、外销出货均YoY+17.7%），公司实际出货或好于此，提价亦对收入增长有帮助。结合预收款来看，2017  年底公司预收账款YoY+41.1%，到3  月末预收款较年初下降12.4%，YoY-7.3%，可见经销商完成了部分提货。
        ■Q1  非经常损益预计主要来自外汇合约公允价值变动收益：根据Q1  季报，公司扣非业绩YoY+15.9%，非经常性损益同比增加9.9  亿元。从非经常性损益科目来看，我们判断主要来自科目“除同公司正常经营业务相关的有效套期保值业务外，持有交易性金融资产、交易性金融负债产生的公允价值变动损益”，即因人民币升值导致远期外汇合约公允价值上升计入当期收益。可咨参考的是，Q1  衍生金融负债金额较期初-86.91%，衍生金融资产较年初+51.42%，公司均解释为远期外汇合约公允价值上升所致。其他非经常性损益科目中，公司Q1  远期外汇合约损益为2.6  亿元，同比减少0.8  亿元；可供出售金融资产中，持有海立股份和RS  MACALLINE-HSHS  的股票浮亏2.1亿元，上年同期盈利0.32  亿元。
        ■毛利率-销售费用率同比改善：2018Q1  公司毛利率31.7%，环比下滑6.6pct，同比下滑3.5pct，一方面或是原材料成本因素，另一方面也可能与提货返利有关。但同时公司Q1  销售费用率10.9%，环比下滑1.8pct，同比下滑3.9pct，我们判断目前经销商库存压力尚小，暂时促销费用上的开支并不大。综合“毛利率-销售费用率”同比小幅提高0.4pct。公司2017  年底应收账款YoY+96.4%，到3  月末应收账款较年初增加47.0%，同比增加40.0%，除了部分与银隆关联交易产生的应收账款外，我们判断公司亦有账期放宽的可能（激励经销商提货、电商占比增加）。
        ■投资建议：作为空调行业龙头，格力掌握较高的行业定价权，产品结构升级也将提升盈利能力，我们看好空调行业的长期增长空间，也期待公司多元化布局提供额外增长动力。预计公司2018  年~2020  年EPS  分为4.38/5.04/5.78  元；给予买入-A  的投资评级，6  个月目标价56.9  元，相当于2018  年13  倍动态市盈率。
        ■风险提示：原材料价格大幅上涨，房地产下行超预期，2018  夏季天气凉。