安信证券-恒瑞医药-600276-股权激励费用摊销影响表观利润，公司长期成长无虞-180427

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        ■事件：公司公告，2018Q1  公司实现营业收入38.57  亿元，同比增长21.70%；实现归属上市公司股东净利润9.49  亿元，同比增长16.95%；实现扣非归属市公司股东净利润9.04  亿元，同比增长12.28%；经营活动产生现金流净额4.96  亿元，同比下降18.71%。2018Q1  实现EPS  0.33元，收入符合预期，净利润略低于预期。
        ■股权激励费用摊销影响利润，Q1  业绩略低于预期：2018Q1  公司营业收入、归上市公司净利润、扣非净利润分别同比增长21.70%、16.95%、12.28%，归属于上市公司净利润增长低于收入增长，业绩略低于预期。主要原因是由于公司股权激励费用大幅摊销所致，2017  年11  月23  日，公司以  33.22  元/的价格向  573  名激励对象首次授予1,596.80  万股限制性股票，全年预计摊销3  亿左右，一季度预计摊销7000-8000  万。2018Q1  经营活动产生的现金流量净额下降18.71%，主要是由于按照新要求，本期经营活动产生的现金流量净额  不包含销售商品、提供劳务收到的承兑汇票，用于背书支付工程设备款部分。
        ■综合毛利率略有提升，费用投入拉低净利润率：2018Q1  公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为36.26%、20.58%、-0.61%；销售费用率同比提升0.42pct；管理费用率同比提升0.88pct；财务费用率持平；整体期间三项费用率合计56.23%，同比提升1.30pct。公司综合毛利率86.47%，同比提升0.33pct；净利润率24.60%，同比下降1.02pct。
        ■PD-1  和瑞马唑仑纳入优先审批，创新药有望迎来收获期：2018  年4月25  日，公司公告注射用卡瑞利珠单抗（PD-1  单抗）和甲磺酸瑞马唑仑报产纳入国家食品药品监督管理总局药品审评中心的第28  批优先审评名单，加上之前纳入优先审批的吡咯替尼及报产的升白药19K，公司产品有望迎来收获期。
        ■投资建议：增持-A  投资评级，6  个月目标价96.60  元。考虑阿帕替尼谈判进医保及销售分线带来的提振，上调销售端预期；股权激励费用摊销2018-2019  年利润端仍将低于销售端。我们预计公司2018-2020  年的收入增速分别为25.10%、23.60%、23.40%，净利润增速分别为21.27%、22.23%、25.86%；EPS  分别为1.38、1.68、2.12  元，维持增持-A  的投资评级，6  个月目标价96.60  元，相当于2018  年70.00  倍的动态市盈率。
        ■事件：公司公告，2018Q1  公司实现营业收入38.57  亿元，同比增长21.70%；实现归属上市公司股东净利润9.49  亿元，同比增长16.95%；实现扣非归属市公司股东净利润9.04  亿元，同比增长12.28%；经营活动产生现金流净额4.96  亿元，同比下降18.71%。2018Q1  实现EPS  0.33元，收入符合预期，净利润略低于预期。
        ■股权激励费用摊销影响利润，Q1  业绩略低于预期：2018Q1  公司营业收入、归上市公司净利润、扣非净利润分别同比增长21.70%、16.95%、12.28%，归属于上市公司净利润增长低于收入增长，业绩略低于预期。
        主要原因是由于公司股权激励费用大幅摊销所致，2017  年11  月23  日，公司以  33.22  元/的价格向  573  名激励对象首次授予1,596.80  万股限制性股票，全年预计摊销3  亿左右，一季度预计摊销7000-8000  万。
        2018Q1  经营活动产生的现金流量净额下降18.71%，主要是由于按照新要求，本期经营活动产生的现金流量净额  不包含销售商品、提供劳务收到的承兑汇票，用于背书支付工程设备款部分。
        ■综合毛利率略有提升，费用投入拉低净利润率：2018Q1  公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为36.26%、20.58%、-0.61%；销售费用率同比提升0.42pct；管理费用率同比提升0.88pct；财务费用率持平；整体期间三项费用率合计56.23%，同比提升1.30pct。公司综合毛利率86.47%，同比提升0.33pct；净利润率24.60%，同比下降1.02pct。
        ■PD-1  和瑞马唑仑纳入优先审批，创新药有望迎来收获期：2018  年4月25  日，公司公告注射用卡瑞利珠单抗（PD-1  单抗）和甲磺酸瑞马唑仑报产纳入国家食品药品监督管理总局药品审评中心的第28  批优先审评名单，加上之前纳入优先审批的吡咯替尼及报产的升白药19K，公司产品有望迎来收获期。
        ■投资建议：增持-A  投资评级，6  个月目标价96.60  元。考虑阿帕替尼谈判进医保及销售分线带来的提振，上调销售端预期；股权激励费用摊销2018-2019  年利润端仍将低于销售端。我们预计公司2018-2020  年的收入增速分别为25.10%、23.60%、23.40%，净利润增速分别为21.27%、22.23%、25.86%；EPS  分别为1.38、1.68、2.12  元，维持增持-A  的投资评级，6  个月目标价96.60  元，相当于2018  年70.00  倍的动态市盈率。