华创证券-网宿科技-300017-业绩符合预期，短期对运营商自建不用过于担忧-180502

《华创证券-网宿科技-300017-业绩符合预期，短期对运营商自建不用过于担忧-180502（10页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华创证券-网宿科技-300017-业绩符合预期，短期对运营商自建不用过于担忧-180502（10页）.pdf（10页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        事项：
        公司发布了2018年第一季度报告，期内公司实现营业收入15.27亿元，比上年同期增长29.96%，归属上市公司股东净利润2.18亿元，比上年同期增长10.76%，公司总资产达到108.11亿元，同比也增长了5.35%。
        主要观点
        1.单季度净利润同比转正，收入跟随行业同步增长
        （1）净利润：网宿科技一季度单季度盈利预期在2.07亿；扣除非经常性损益的影响的话，同比增长约为14.53%；2018年一季度由于有海外新收购CDN亏损和股权激励等影响，大约在2000万左右，这部分是去年一季度没有的，扣除这部分影响，公司的一季度业绩同比增长为26%；我们预期海外新收购CDN二季度预期就可以扭亏；
        （2）收入：实现了30%增长，一方面得益于一季度短视频等行业需要的爆发，CDN行业保持持续高增长；另一方面去年海外新收购CDN业务并表1.5亿收入规模，如果把并表效应去除的话，收入的增速17%左右；价格我们预期和去年比大概是下降了20%（去年7月份之后CDN价格才稳住至今），所以我们判断量大概有50%的增长；
        通常情况下整个CDN行业的增速在30%-40%，在2016年之前，云计算公司没有进入这个市场之前，网宿的收入增速都是持续高于行业增速；在2016年下半年之后，CDN行业因为价格原因增速下来了，同样网宿的增速也下来了，但是2017年Q3之后，有一个明显收入增速拐点，一季度延续增长的好势头。
        2.毛利率：同比上升了0.53个点，环比下降了1.1个点
        毛利率背后反映的是价格，代表价格基本稳定；回顾过去历史来看，在行业没有价格战的期间，公司的一季度毛利率连续多年都是比四季度环比低4-5个点左右，这是由于四季度结算和一季度春节因素的影响；2018年一季度环比下降只有1.1个点，显著的好于以往，主要还是公司增值业务高毛利率占比提升。
        观察这几年的毛利率变化，能看出一个很明显的规律，在行业正常竞争的过程中，网宿的毛利率保持一个稳定向上的趋势；随着2016年价格战的影响，整体毛利率多个季度下行；但从去年7月份之后，价格稳住，毛利率已经出现多个季度恢复上行。
        3.运营商从事CDN业务的影响：市场错位竞争，处于合作共赢的关系
        运营商从事CDN业务，这是个老话题了，2014年的时候，中国电信和中国联通就曾表示将合资成立一家CDN子公司，但最后运营效果并不理想。运营商自建CDN业务在国外也鲜有成功的案例，更多的运营商是选择与第三方CDN公司合作为主，
        （1）与传统CDN厂商合作是趋势所在
        2011年，日本第二大运营商KDDI收购了韩国CDN企业CDNetworks  85%的股份；2012年，AT&T放弃自建CDN网络，与美国第一大CDN企业Akamai进行全面合作；2013年年底，美国主要运营商Verizon收购了本土排名前三的CDN企业EdgeCast。
        （2）运营商自建CDN目的：流量本地化，减少骨干网压力，服务对象以互联网巨头为主；与第三方CDN厂商属于差异化市场
        运营商自建CDN将减少互联网巨头自建CDN的需求：对于互联网巨头来说，由于业务多、流量巨大且技术储备成熟，互联网巨头往往会选择自建CDN，这部分的业务收入和第三方的CDN厂商没有直接的关系；运营商目前从事的CDN主要负责大型的、服务流量靠前的内容源站以签约的方式引入，使得流量本地化，减少骨干网压力。
        （3）运营商CDN业务过去发展相对缓慢
        一方面，CDN服务不是运营商的主营业务，CDN市场体量在百亿级别，而三大运营商的整体收入体量在万亿级别，运营商在CDN业务上面大多采取外包的方式，相关的技术储备和经验比较匮乏，中国移动CDN业务主要是和华为合作开展。CDN跟网络建设的区别在于，它是一个重运营的业务，而运营商在运营方面并不具备优势。
        另一方面，跨网运营是个困难，互联互通问题的难度很大，从中国电信和中国联通CDN公司的失败就可窥见一斑。而不解决互联互通问题，运营商就只能在自己的网络上做CDN业务，跨网络运营的问题较难解决。
        4.分析过去行业规律，寻找背后价格的逻辑。
        （1）价格的过去、现在和未来
        过去：2016年两个云计算公司冲进了这个行业，过去行业稳定竞争的格局被打破，直接体现在价格上，正常年份的价格下降速度为-6%左右，2016、2017连续两年都是-20%左右的降幅；
        现在：通过产业链调研，我们了解到从去年7月CDN行业的价格就没有实质性的大幅下降，价格下降的幅度从过去以元为单位，改为以角为单位，截止到目前，行业的价格趋于稳定；
        未来：流量价格受益于比特成本的下降，我们认为每年降价属于正常现象，在-10%以内属于正常范围；
        （2）为什么这个阶段价格战趋缓？
        （a）价格战的边际效用在减弱
        价格作为一个敲门砖，通常在初期进入一个市场比较有效，当市占率从0%到10%这个阶段；现在两家云公司的份额显然已经都超过了这个数；一类对价格敏感的用户，两年的时间已经迁移过去，潜在市场在减少；另一类不会上云的互联网公司，基于竞争的角度，避免核心运营数据的暴露；
        （b）运营的边际成本刚性化，可变成本都将是带宽成本
        云公司在运行CDN初期，在规模较小的时候，利用云计算整体的大规模优势，有边际成本降低的优势，但是随着CDN业务在云计算占比提升，CDN的刚性成本全部是带宽成本，是无法进一步压缩，流量的成本将随着CDN规模扩大而线性增加，价格战带来的将直接是亏损扩大化；同时近期有报道，工信部后续将整治私建传输网的公司，有可能带来流量成本进一步提升；
        （c）从拼价格到拼质量，服务是一个必然的过程
        市场占有率并非由单一的价格因素决定，还受到产品技术和服务能力等多个方面因素的共同影响，作为B2B业务上，客户并不会只选择价格最低的服务；如果仅仅采取低价策略，而并没有在产品和服务上进行优化提升，那么在补贴终止时，客户也将随之流失；
        综上，我们认为2018年CDN市场竞争阶段将从价格竞争转变为服务质量的竞争，价格的降幅望回归市场合理范畴，维持在10%以内。
        5.未来需求：长期向好，爆款应用不断，流量增速有望上一个新台阶
        （1）短期数据非常靓丽：短视频拉动强劲
        工信部官网披露的数据显示，2015年移动互联网流量增速（+103%）、2016年增速（+123.6%）、2017年增速（+162.7%）,2018年春节7天同比增速达到236%+；流量的增长直接利好移动互联网卖水者，CDN行业服务提供商网宿科技，带来需求端的增长；今年一季度更是爆款应用不断；抖音和吃鸡游戏风靡全球，抖音视频日活跃用户数已经超过1亿，15秒的短视频流量消耗巨大；2018年世界杯大型赛事的到来，也将带来流量增长的新峰值
        （2）未来最大的需求：视频，还是视频
        视频2017年约占CDN需求的30%，预期2018年这个数字会超过50%；2020年会超过80%；视频行业发展呈现以下特点：一是视频高清化势不可挡，随着硬件设备的处理能力增强,  视频高清化不断升温，从1080P、2K、4K甚至走向8K；二是直播互动百花齐放，直播作为一种即时性强的娱乐形式，互动是其天然自带的特性，连麦、问答、抓娃娃，主播均会与观众形成不同形式、不同程度的互动；三是和AI相关的计算机视觉如日中天，计算机视觉赋予机器认知的能力，作为人工智能的基础应用技术，它推动了视频产业的全面升级，在内容安全，场景化广告方面发展迅猛；四是VR、AR行业快速发展，虚拟世界和现实世界的结合，带给视频行业更多的玩法，同时随着行业主流标准制定、技术发展成熟，VR、AR势必会落地在更多应用场景中。
        6.关于竞争格局，我们认为网宿科技将是云计算稀缺的“门票”
        （1）从市占率来看行业发展历史
        CDN行业从一个10亿级别的市场经过几年的发展到一个100亿级别的市场，行业跑出的唯一巨头就是网宿科技，从过去20%的市场份额，最高接近一半的市场份额；在2016年之前，CDN市场是双寡头的竞争局面，但随着蓝汛因为各种内部问题，市场份额不断下滑，出现了网宿科技一家独大，市占率不断提升的现象；2016年之后，云计算公司阿里云、腾讯云的冲击，带来行业性价格的冲击，阿里、腾讯抢占的最多份额的是其他CDN厂商的份额。
        （2）从CDN的竞争到未来云的竞争，网宿科技或是“公有云”最后的一张门票。
        （a）云的竞争未来一定是巨头的竞争
        在全球，Gartner发布2016年全球公共云市场份额报告，公有云市场马太效应凸显。预测到2019年公有云的竞争将是一场两大公有云寡头的博弈。Gartner在近期发布的一份研究报告中预测：“到2019年，90％的原生云IaaS供应商将会被亚马逊网络服务（AWS）和Microsoft  Azure的竞争下退出市场。
        在中国,阿里云2017年上半年IaaS营收5亿美元，占据47.6%中国市场份额；腾讯云位居第二，营收约1亿美元左右，份额为9.6%；金山云位居第三，营收6839万美元，份额6.5%；中国电信位居第四，营收6254万美元，份额6%；Ucloud营收5774万美元，排名第五，份额5.5%。
        （b）新的巨头已经进来了：华为
        为什么华为云那么重要，看下面图的华为的CloudBU位置就知道了。目前华为云上线14大类99个云服务及50  多个解决方案，发布EI企业智能，发展云服务伙伴超过2000家。2017年9月5日在上海召开的华为HC大会上，当时的华为副董事长、轮值CEO郭平宣布，华为承诺将长期投入公有云，和合作伙伴打造世界上的“5朵云”
        一年涨了3倍，自Cloud  BU成立以来，华为云的用户数、资源使用量都增长了3倍。2017年IDC发布的市场报告显示，华为云政务云解决方案位居中国政务云市场厂商领导者区间，在现有能力、未来战略和市场表现三大维度均排名第一；同时，华为云FusionCloud私有云解决方案在中国市场也取得了多项第一。
        （c）云的新贵：紫光云
        紫光集团重磅发布“紫光云战略”，并投资120亿元进军公有云市场。紫光集团旗下新华三、紫光云数、紫光股份、紫光软件、紫光数码、紫光西数等云网板块企业已经承担了紫光云战略的一部分使命，而云产业则是紫光“芯云战略”的重要组成部分。
        （d）为什么说网宿科技或是“公有云”最后的一张门票？
        云计算的确是个很美好，大空间的市场，但是竞争也是异常惨烈；如何在云计算产业中生存下来是第一步，再谈发展；那云计算最核心的是什么？规模，规模，规模。但中国企业上云的速度相对较慢，云的科普仍需要时间，如何快速做大规模？
        CDN是最好做规模的云计算业务。所以2015年阿里云、腾讯云、金山云都选择了CDN作为其发展的云的首推业务，不惜成本发展CDN，降维打击传统CDN公司；经过两年的价格战，除了龙头网宿科技抗住的竞争之外，其他传统的CDN公司都生存艰难；
        那么华为云、紫光云这个阶段再想大举进入公有云的市场，CDN作为云计算一个重要组成部分，必然也是华为、紫光会积极拓展的地方，但是这个阶段华为、紫光面临的竞争对手不再是网宿等传统企业，而是阿里云、腾讯云之类的企业，复制阿里云、腾讯云当年的思路显然不太可行；华为、紫光如何在CDN市场布局，将是CDN行业的未来重大变数。在2017年网宿科技的年报披露中，紫光集团进入了网宿科技的前十大股东，占总股份0.499%。
        7.投资建议
        我们预计2018年单季度利润逐步回升，由于去年价格是季度逐季度下降，今年价格稳住的话，单季度业绩同比增速会二阶导向上，我们预期2018年传统业务业绩有望实现10.5亿（23%+)，对应的PE为30倍；2019年预期实现14亿（30%+），对应PE为23倍；维持“推荐”评级。
        8.风险提示
        云计算公司竞争的风险；需求不达预期的风险。