中泰证券-西王食品-000639-双主业齐头并进，丰收在望-180502

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        投资要点
        .  核心要点：公司去年运营面临汇率大幅波动、原材料成本上涨（乳清蛋白）以及油脂价格冲击等诸多不利要素，2017  年实现了归属于母公司所有者的净利润为3.43  亿元。Kerr  国际渠道调整，重点发力亚马逊等线上平台；国内已组建一支40-50  人的电商团队，今年国内有望继续保持高增长；传统业务玉米油稳健新开网点，今年新品玉米鲜胚油、菜籽油值得期待，去年至今齐星集团担保事件有望逐步解决。目前市值70  亿，对应今年不足16  倍，考虑到公司食用油业绩的确定性、KERR  国内的弹性以及压制估值要素有望逐步的解除，给予“买入”评级。
        .  肌肉科技在中国落地发展迎来开门红，今年将全面发力。收购后西王食品对收购品牌进行了高效迅速的整合，在保留原北美核心团队的同时，在中国建立了强力的渠道网络，在市场端、线上端、线下端进行了全面的覆盖，在收购后的第一年迎来了开门红：主力品牌肌肉科技以高达三分之一的份额牢牢占据中国运动营养品冠军宝座。继肌肉科技在中国的成功开局，两大差异化定位子品牌Six  Star  以及Hydroxycut  将在中国市场上发力延续这一势头，分别主攻大众运动人群及大众减脂人群，根据中国市场消费群体现状，今年计划重点拓展10  个产品系列、超过50  个SKU；渠道方面国内已组建一支40-50  人的电商团队，今年国内有望继续保持高增长。
        .  北美主动调整，电商渠道值得期待。根据AC  尼尔森数据，MuscleTech、Six  Star  两款产品在美国运动营养产品市场FDMC  及沃尔玛等渠道中销售排名第一位；去年北美的下滑主要是公司积极调整渠道体系，重点发力电商平台，新型渠道电商亚马逊实现了近40%以上的增长，而沃尔玛和GNC渠道受到了影响；除了北美以上的国际市场表现不俗，2017  年实现了25%以上的增长；从最新的情况来看，沃尔玛和GNC  这两个渠道逐步回归正常并呈现增长。
        .  食用油业务运营稳健、抗风险能力强，推出新品有望提升产品结构。西王集团在玉米油领域已深耕接近20  年，如今是国内唯一一家拥有全产业链控制条件的玉米油生产企业。公司于今年一季度推出了玉米油的两款新品“好鲜生”和“玲珑心”。“好鲜生”作为高端品牌，占领高端价格区间，“玲珑心”作为战术型产品抢占中低端市场；另外一季度也推出新品菜籽油作为大众化的健康油种产品，进一步完善了在食用油品类的布局。今年全年计划新开网点3  万家至18  万家，努力实现小包装销量双位数的增长目标。
        投资建议：重申“买入”评级。预计公司  2018-2020  年的归母净利润分别为  4.58/5.06/5.62  亿元，同比增速  33.4%、10.4%、11.1%，目前市值对应今年不足  16  倍，考虑到公司食用油业绩的确定性、KERR  国内的弹性以及压制估值要素有望逐步的解除，给予“买入”评级。
        风险提示：食品安全问题、高端植物油销售不及预期、保健品引进进度