东吴证券-亿帆医药-002019-业绩符合预期，制剂板块蓄势待发，收购三代胰岛素丰富产品管线-180501

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        投资要点
        一、  事件：
        公司公布  2018  年一季报，公司  2018Q1  营收  12.53  亿元，同比增长44.62%  ，归属母公司股东净利润  3.25  亿元，同比增长  63.11%，扣非后归属母公司股东净利润  3.15  亿元，同比增长  75.20%。业绩符合预期。
        公司同时给出  2018H1  经营业绩的预期，预计  2018H1  归母净利润在4.81-6.25  亿元之间，增速区间在  0%-30%之间。
        二、我们的观点：
        公司  2018Q1  营收  12.53  亿元，同比增长  44.62%    ，归属母公司股东净利润  3.25  亿元，同比增长  63.11%，扣非后归属母公司股东净利润  3.15  亿元，同比增长  75.20%。主要系泛酸钙去年下半年开始价格大幅提升，直接拉动公司原料药板块高速增长。
        2018Q1  公司毛利率为  56.53%，相比  2017  全年下降  0.70  个百分点，2018Q1  净利率为  25.17%，相比  2017  全年下降了  3.77  个百分点，主要由于泛酸钙  2018  年  Q1  出现价格下滑，毛利率净利率均有所下降。同时，由于制剂业务占比提升，销售渠道建设投入加大，对于整体净利率造成影响。
        1.  供应端受环保督查影响，泛酸钙价格上涨增厚公司利润，近期价格有所回落
        目前，由于山东地区环保检查严格，山东地区泛酸钙产能受限，造成全球泛酸钙市场约  6000  吨的供需缺口，价格从  6  月底的  230  元/kg  一路攀升一度涨至  750  元/kg，目前回落至  75  元/kg，公司整体销量由于市场缺口出现一定的增长。泛酸钙业务的利润也将成为公司转型过程中重要基础，缓解公司新品种的推广以及新产品研发产生的费用压力。近期随着兄弟科技等产能逐步释放，价格有所回落，目前基本回落至  15  年底水平。
        2.  制剂板块核心药品业绩稳步增长
        公司药品制剂板块在前期围绕产品、业务以及药品营销体系有效整合的基础上，紧紧围绕  2017  年经营目标，在强化现有业务的前提下，以自有独家产品，尤其是独家医保产品为核心，利用在学术推广及网络渠道的优势，不断开拓市场。
        公司医保受益品种有望实现放量。公司复方黄黛片、缩宫素鼻喷雾剂、妇阴康洗剂及皮敏消胶囊等  12  个独家品种纳入新版国家医保目录，随着新版国家医保目录在各省市的陆续执行及与医疗机构的有效衔接，将为后续产品放量夯实基础，助力公司药品制剂板块未来业绩的持续增长。
        公司复方黄黛片等血液肿瘤产品线基本实现自营直销推广，皮敏消胶囊、小儿金翘颗粒等皮肤科、妇科产品在核心省市加大自营团队建设，提高直销比例。我们预计2018  年成品药增长有望超过  40%。
        3.  2.5  亿收购三代胰岛素技术平台，布局胰岛素市场丰富产品线
        公司与  SUMMITBIOTECK  公司签订《专有技术转让协议》，SUMMITBIOTECK公司将其合法拥有的胰岛素类似物产品平台技术，以  2.5  亿元或等值美元（含税）价格转让给公司，公司按不同节点分  5  期支付转让款。SUMMITBIOTECK  公司的技术可用于生产门冬胰岛素、赖脯胰岛素和甘精胰岛素，公司受让标的技术并开发项目产品，在获得  FDA、EMA  及  CFDA  相关政策许可后，实现项目产品制剂的上市销售，并按合同约定支付费用。现在进入技术转移阶段。
        预计公司下半年将陆续完成对胰岛素生产及销售渠道的布局，正式进军糖尿病庞大市场。
        三、盈利预测与投资评级：
        我们预计  2018-2020  年营业收入达  46.33  亿元、52.35  亿元、61.29  亿元，增速为5.9%、13.0%  、17.1%，归属母公司净利润  10.97  亿元、11.93  亿元和  14.29  亿元，增速-16.0%、8.8%、19.8%，对应  EPS  分别为  0.91  元、0.99  元、1.18  元，对应  PE  为21.8X、20.0X、16.7X。我们认为公司医保目录受益品种逐渐放量，未来生物创新药潜在空间大。因此，我们维持“买入”评级。
        四、风险提示：
        原料药价格波动低于预期、公司整合进度低于预期、行业限抗等政策导致抗生素类产品销售低于预期、医保品种放量低于预期、公司研发进度低于预期。