中泰证券-新希望-000876-饲料业务重拾量利齐升，养猪战略布局迈步前行-180502

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        投资要点
        事件：公司发布2017  年年报，全年实现营业收入625.67  亿元（+2.77%），归母净利润22.80  亿元（-7.66%），扣非净利润22.76  亿元（-3.92%），加权ROE为10.81%，利润分配方案为拟每10  股派发现金红利1.5  元（含税）；2018  年一季度实现营业收入148.07  亿元（+1.32%），归母净利润6.04  亿元（-5.51%），扣非净利润6.03  亿元（-4.93%）。
        饲料业务恢复量利齐升，为农牧板块主要利润增长点。2017  年公司农牧板块净利润约8.52  亿元，同比下滑25%，主要受到禽养殖的拖累。饲料方面公司回复量利齐升，全年总销量1572  万吨，同比增长5.61%，为近5  年的新高。产品结构进一步优化，猪料419  万吨，同比增长20%；禽料1029  万吨，同比增长3%；水产料约86  万吨，同比增长8%，综合毛利率为6.18%，提高0.22个百分点，实现毛利润达28.25  亿元，同比增长15.96%，贡献毛利的六成。
        禽流感拖累盈利，养猪大战略加速推进。17  年公司种禽销量约6.1  亿只，自养及委托代养商品代2.0  亿只，转型成绩明显。因种禽价格波动较大，且企业难以享受到技术和效率溢价，公司近年来的禽养殖发展战略是保持总体规模稳定，并逐步从过去的种禽养殖为主向更多的商品代自养或委托代养转型，受17  年禽养殖行业低迷的影响，板块业绩受到拖累，大约亏损2  亿元。生猪养殖方面，公司在2017  年出栏生猪239.96  万头，同比增长105.64%，并通过多个项目的签约及收购杨凌本香资产的并表，新增580  万头布局，截至2017年年底，已经在全国完成年出栏1480  万头产能的投资布局。未来三年是公司大力发展生猪养殖业务的时间，预计18  年出栏量不低于330  万头。养殖效率上，公司PSY  达到26.5，出栏存活率超过94%，处于行业规模集团的前列，目前公司新好模式（公司+农户）的完全成本约在12.5-12.6  元/公斤。
        战略重心定位打造产业链，养殖和食品业务继续强化。公司从2014  年起在屠宰及肉制品业务上实施了“冻转鲜、生转熟、贸易转终端”的战略转型，一方面加大食品深加工业务的比重，通过新产品开发和缩短销售距离，推动产品升级；另一方面通过多种新型渠道加强与销售终端的对接，降低对批发市场渠道的依赖。近几年来利润不断稳步提升，2017  年公司深加工肉制品销量15.87万吨，同比增加  20.14%，整体食品板块实现毛利  11.26  亿元，同比增长  4.07%，贡献整体毛利的  23.5%。
        2018  年开局平稳，养猪业务加快投资进度。今年一季度饲料销量保持小几个点的同比增长，但产品结构继续改善，其中猪料增速达到  20-25%，水产料增速近  50%，因猪价下滑，出栏的  70-80  万头生猪利润同比缩减，而饲料、禽养殖（受益行业景气度转好）、食品等业务的增长弥补了养殖利润的下滑，整体农牧板块利润基本持平。公司继续加快生猪项目投资建设，一季度陆续在山东、辽宁、河南、四川、广西等地投资新项目，今年出栏量预计达到  330~350  万头，大幅度产能释放将在  2019  年及以后逐步体现。
        我们继续看好公司在战略调整过后的重新起航，公司在未来三年处于加速发展阶段，内部经营效率改善、生猪业务大发展、禽养殖和食品战略转型继续推进，预计公司  2018-19  年归母净利润为  24.11  亿元、25.86  亿元，同比增长  5.7%、7.3%，维持“增持”评级。
        风险提示：猪价、鸡价大幅下滑；饲料原料价格大幅波动；疫病、天气灾害。