安信证券-太平鸟-603877-一季度销售情况良好，存货减值下降-180428

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        公司发布2018  年一季报，一季度实现营业收入、归母净利润17.37  亿元、1.33亿元，分别同增14.5%、131.9%，扣非净利润9006  万元，同比增长106%。
        ■收入增速略低预期，后续发展向好：公司一季度营收增速略低于预期，主要原因在于发货的节奏以及TOC  模式的推行所致，终端零售额增速情况较好。按品牌：PB  女装一季度营收5.96  亿元（+6.46%），受TOC  模式（80%期货+20%现货）影响，一季度收入略低于预期，部分收入将延后确认；PB  男装收入6.57  亿元（+21.34%），保持稳定增长；乐町实现收入1.91  亿元（-10%），主要系17  年下半年大幅关店所致；MP  童装2.16  亿元（+51%），收入大幅增长主要系处理17  年冬季存货，防止后续出现存货问题；MG、贝甜、鸟巢等其他品牌实现5813  万元（+29%），保持稳定增长。按渠道：一季度线上收入4.5  亿元（+23.65%），线上零售额大幅增长，但由于一季度处理库存，导致线上退货率较高，使得整体收入增速有较大的放缓幅度；线下直营渠道收入8.8  亿元（+25.18%），保持稳健增长；线下加盟渠道收入3.79  亿元（-2.89%），主要原因系PB  女装以及乐町18  年开始实行TOC  模式，部分20%现货收入确认延后，同时男装现货比例提至30%。
        ■毛利率略有下滑，存货问题基本解决：一季度公司整体毛利率55.3%，较17  年同期下滑1.09pct，其中线下渠道毛利率上升2.66pct  至62.14%，主要系高毛利率的直营收入占比提升所致。公司大力推进TOC  模式，全年线下渠道毛利率有望回升；线上渠道毛利率下滑10.41pct  至35.75%，主要系大力清理17  年冬季库存所致，预计之后会回复去年水平。一季度公司资产减值损失6238  万元（-31.5%），存货问题基本得到解决，预计全年资产减值损失将大幅下滑。
        ■引入新品牌，完善品牌矩阵：公司今年引入贝甜以及鸟巢两个新品牌。贝甜为法式童装品牌，与MP  童装差异化定位，定价更低，目前线上增长较快；鸟巢主营家居家纺类产品，未来计划先转变产品风格，与太平鸟服装相匹配。引入两大新品牌，完善公司品牌矩阵，丰富产品品类，预计两大品牌在2019-2020  年实现盈亏平衡。
        ■投资建议：我们预计公司2018  年-2020  年的收入增速分别为18%、20%、16%，净利润增速分别为44%、32%、22%。根据一季报，一季度公司销售情况延续17  年四季度，趋势向好，存货问题得到明显改善，存货跌价准备大幅下降，预计18  年公司业绩有望迎来拐点，给予增持-A  的投资评级，6  个月目标价为34  元，相当于2018  年25  的动态市盈率。
        ■风险提示：线上销售不及预期、渠道拓展不及预期